巴菲特：如何建立能力圈

如何建立能力圈

1，股东：如果您要教授一门投资课程，除了本格雷厄姆和菲利普费雪的书籍，以及您公司的定期报告外(BRK股东信)，教学大纲上还会有什么内容？

巴菲特：我想你已经说出了我推荐阅读的内容。要想成为一名成功的投资者，除了对智商的要求不高以外，首要的素质就是，要有正确的秉性和知识框架。

很明显，你需要真正理解会计，因为它是商业语言。因此，我认为你会从课堂或阅读中获得这方面的知识。

但是，一旦你掌握了这些，最好的书可能就是本格雷厄姆写的《聪明投资者》。在我看来，没有什么比这本书更重要的了。如果你读过本格雷厄姆和菲利普费雪的早期著作，我想你就不需要再读投资界的其他任何书了。

投资并不是一个复杂的过程，最重要的是要有正确的心态(做生意的心态)。就像一个人出去投资一个加油站或福特汽车经销店，或者开一家餐馆，人们经常这样做投资。投资就是做生意。股市的好处在于，它让你有机会进入全国甚至全世界几乎所有的主要企业，而且有时条件非常诱人。

你必须在秉性上符合格雷厄姆提出的原则。你可能还必须对这个过程感兴趣，甚至着迷。你必须知道自己理解什么，不理解什么。能力圈有多大并不重要，重要的是你要知道能力圈的边界在哪里。

而股市的结构，经纪业务等等，都是经过设计的，虽然不一定是有意的，但这种市场环境可能会让大多数人在投资中表现出最糟糕的一面。因此，这需要一定的独立思考能力和不屈服于人性的意志。只是，有些人可能需要一点镇静药片之类的东西才能进行投资交易。在投资行业中，基本上你必须自己独立思考。这对有些人来说比对其他人更难，在有些环境中比在其他环境中更难。但这会给你带来一个巨大的回报。

股东：我们如何阅读年度报告和委托投票说明书(proxy statements)？

巴菲特：首先，我们要大量阅读。大量阅读年报和行业出版物对更好地了解某些业务很有帮助。只是我略读了很多内容，但如果我真的对一家公司感兴趣，我基本上会读完每一个字，虽然有些一般性的描述会让我有点迷糊。但如果我真的对它感兴趣，我就会仔细从前读到后。

我们不仅对自己拥有或打算拥有的任何业务感兴趣，而且对阅读它们竞争对手的资料也很感兴趣。我拿到比克公司Bic 的年报，我拿到了Warner Lambert 公司的年报，我会去阅读有关Schick 公司的年报。我拿到了百事可乐公司(Pepsi)的年报，我拿到了科特饮料公司(Cott Beverage)的年报。Cott 公司生产的普通饮料比其它任何公司都多，至少在北美是这样的。我想知道竞争对手在做什么，在谈论什么，他们取得了什么样的业绩成果，以及他们认为什么战略看起来更合乎逻辑。因此，我花了很多时间去阅读各种年度报告。

委托投票说明书通常不需要那么多时间，但能提供一些管理层的线索。我们喜欢厚厚的年度报告和薄薄的委托投票说明书。

芒格：如果你开始随机阅读年报，你不会有什么收获。在你接触如此大量的数据之前，你的头脑中必须有一些理论框架作为支撑。

巴菲特：这是一个非常好的观点。除非你有一个投资框架来处理这些报告数据，否则基本上它都是胡言乱语。如果你理解你所看到的资料，并找出A它是否在你的能力圈范围之内，以及B如果在你的能力圈范围之内你是否对它非常感兴趣，如果是这样，那么它就会成为一份非常有用的资料。

除了我们可能掌握的这些一般性知识之外，这些资料就是我们进行投资的主要资料来源。我们不会买很多股票，但在我们购买的股票中，我们往往只是通过阅读年度报告，而不是拜访管理层，就做出了投资决定。有些报告对我们帮助很大。在伯克希尔年报中，有一节与普通股估值有关，这几乎是同义词。我指的是将企业未来所有的现金流按适当的比率折现，不仅仅是流入的现金流，包括流入和流出的全部现金流。如果你有先见之明，能够看到每家企业，从现在到倒闭之间的现金流数量，你就可以得出每家企业今天的价值，而这个价值相对于其他每家企业的价值是合理的。

当你购买股票、债券或任何投资资产时，你的做法是现在投入现金，以便日后获得更多现金。很明显，你在寻找最高的回报率。我在伯克希尔的年报中提到，(现金流贴现模型)这一理论最初在50 多年前的《投资价值理论》以最详尽的形式表述过。

一旦你估算出未来的现金流入和流出，你会按什么利率来折现，从而得出现值？我自己的感觉是，对于大多数资产来说，长期政府债券利率可能是最合适的数字。当查理和我主观地认为利率偏低时，我们可能不太愿意使用长期政府债券利率。一般我们可能会增加一两个百分点。但逻辑上你会选择使用政府的长期利率。

如果你这样做了，股票和债券在经济现实上就没有区别了。不同的是，债券可能会告诉你未来的现金流是多少，而股票则需要你去估计。这是一项更难的工作，但也可能是一项更有价值的工作。如果你撇开精神回报不谈，从逻辑上讲，这应该跟你评估农场、公寓房产或其他资产的方式相同。一般来说，查理和我都是这么做的。

我们不会把任何东西计算到小数点后三位或类似的数字，因为我们认为，如果计算结果接近价值，我们就不玩了。我们希望我们购买的东西，在计算结果和我们为证券支付的价格之间有一个巨大的安全边际。我们希望获得本格雷厄姆所说的巨大安全边际。显然，我们无法对任何企业做到精确无误的估值。有各种各样的企业，我们认为我们的估值不会比投掷飞镖更好。但偶尔也会有一些业务，我们认为估值可以在掷飞镖的基础上有所改进，而这些业务才是我们所关注的。

当前的金融学在不了解基本业务的情况下，非常注重于研究历史统计数据。它专注于从过去的数据中寻找一些线索，简单地通过各种可能的方法去计算大量的数字，试图找到一些在过去行之有效的东西，因此他们希望这些东西在未来也能行之有效。研究历史数据这种方法并不奏效。在某些情况下，你可能会把赌注押在14 岁的老马身上，这些老马在此之前的战绩良好，但现在已经不会再赢了。有非常多的方法是纯粹的统计分析无法做到的。

我们无法写出一个公式，比如用这个公式来界定吉列品牌与其他行业甚至同一行业中，某些实力较弱的品牌之间的价值差异。我们可以写得相当接近，但这个公式在其他场合并没有用处。

在投资领域，存在大量的无用功，比如仅仅根据统计数字来研究过去，以预测未来。这几乎与从事这项研究工作的人的智商成正比。如果有人给你一个很长的方程式，里面有很多希腊字母，那就直接扔掉吧。

芒格：这其实是一个你想深入研究投资管理理论有多深的问题。很多现代金融专业的人，都想通过分析过去的大量数据，然后寻找协方差，以及大量借助计算机才能完成的分析技术等。对我们来说，这些都是无稽之谈。

我们所要做的，部分是通过我们所了解的一些统计数据，部分是通过我们对产品和竞争态势以及诸如此类因素的理解，去预测相对少数几家企业的未来，并在这方面比一般市场更准确。对我们来说，投资就相当于去跟赌马系统对赌。我们要找的是一匹胜率只有二分之一的马，而它的赔率是三比一。你寻找的是一次定价错误的赌博。这就是投资。你必须有足够的知识，才能知道这次赌博是否定价错误。这就是价值投资。

巴菲特：你必须比市场知道得更多。但在个别情况下，这并不像听起来那么困难。如果今晚有人把股票资料交给查理和我，让我们独立地对每种证券的价格进行估值，我们的结果不会比其他人好，甚至可能更糟。如果我们被迫评估现在在美国每一家公司，我们就没有任何优势。如果我们能选准自己的能力圈范围，我们确实有优势。但我们必须非常小心地挑选能力圈并坚持自己的能力圈边界。

巴菲特：我们一生中只需要八个或十个好的投资点子就够了。幸运的是，你可能不需要这么多。

芒格：你可能只需要一个。

巴菲特：在座的各位，包括我们在内，都是在极度缺乏好点子的情况下取得成功的。

芒格：如果你静下心来想一想，对大多数人来说，30 个不同行业的40 种股票投资组合根本算不上投资。这往往是金融教授和那些有偿提供稳定的摩擦成本的人所兜售的胡言乱语...有多少人能够真正理解40 家不同的公司，或者在这些公司中比其他人更有优势呢？然而，他们却把这当作标准的聪明投资来教。我只知道我们做不到，反正我做不到。沃伦，你觉得你能做到吗？

巴菲特：那次演讲之后就不会了。

我喜欢讲一个朋友的故事，他制作钓具特别是钓饵拿去销售。我把这个人的销售经验跟通常销售的专业投资建议联系起来。一般来说，专业投资建议提供的是市场平均水平，减去交易的全部摩擦成本，再减去你付给投资顾问的费用。这意味着一般的客户并没有真正得到很多回报。

我说：天哪，那些鱼饵都是绿色和紫色的......鱼真的会吃那些鱼饵吗？

他说：查理，我并没有把这些鱼饵卖给鱼啊。

巴菲特：人们没有足够重视的一个因素是，由于存在查理提到的摩擦成本，整体上看，专业的投资管理显然会比简单的指数化投资带来更差的回报。在4 万亿美元的股票市场中，有相当大比例的股票是由专业投资经理人管理的，他们通过这份工作获得报酬，因此，仅仅因为摩擦成本的原因，他们的整体业绩就不得不低于平均水平。因此，在这个行业中，从业人员作为一个整体，对你自己就能做的事情毫无帮助。事实上，他们整体还降低了投资业绩。这很不寻常。产科医生可能比街上的普通人更擅长接生。牙医更擅长拔牙。水管工更擅长疏通管道。在我所能想到的其他所有行业中，全职专业人员都会比非专业人员更有优势。总的来说，每一种职业都会给所有非专业人员带来相当大的益处。门外汉钱花的钱都物有所值。

但在投资行业中，总的来说，投资者一无所获。凭借一只简单的指数基金，他的表现可以轻松超过大多数专业人士。这给从业者造成了巨大的心理压力，或者说应该造成巨大的心理压力，尽管否认可以立即克服这种压力，但这会造成巨大的心理压力。试想一下，如果全国所有的律师都认为他们对走进他们办公室的人的法律行为能力没有任何帮助，或者如果牙医认为人们用绳子和门把手也能做得很好，那就会在这个行业中引起一定的焦虑。有趣的是，与大多数行业相比，整个投资行业的薪酬相当高。业内人士如何应对这一现实确实非常有趣。

芒格：心理否认非常有效。

我认为，在不陷入大量循环论证的情况下，对市场中所有资产进行估值是非常困难的。举例来说，如果你用可口可乐的总市值减去有形资产，然后说剩下的部分是来自商标的原因，以此让可口可乐的商标价值上下浮动......的确如此。但如果根据不同的市场等因素，让商标价值在数十亿美元之间浮动，我认为很难做到。

但是，我当然认为，对于已经确定了市场价值的资产，应该提供相关信息。在我们的保险业务中，我们不反对所持有证券都按市值计价，而不是像现在这样，固定到期证券按成本计价，其他证券按市值计价。在我们的案例下，我们的很多资产都是按市值计价的，所以并不会产生很大的影响。但是，除了那些有真实市值报价的资产外，其他资产改用市值计价会产生很多问题。查理，你怎么看？

芒格：我认为你说得很对，会计上你不可能对包括商标和专利在内的所有资产都完全按市值计价处理，这会造成巨大的混乱。但你可以在会计中对多数资产按市值计价处理。

巴菲特：我认为股票期权问题并不难解决。实施起来可能很困难，但我不认为这个问题本身很困难。

芒格：什么才是适合银行的会计制度，这是一个非常有趣的问题。但我对现在的制度没有更好的意见。

巴菲特：这是个难题。

2，股东：我的第一个问题是，你说过你很难再像过去那样增长了，因为公司已经发展得这么大了。我想知道你能否详细说明一下。我的第二个问题是，我读到文章说你和数字打交道的本事非常好，你能心算。我是学数学的，但对于企业我懂的很少。我该读些什么或怎么做才能学会更好地投资呢？

巴菲特：好了，先说第一个问题，我的意思是，让我们在这个规模基础上保持快速增长是不可能的。这就是答案，我们不能在120 亿美元的基础上以23%的回报来计算复利。我们不知道该怎么做，如果有人认为我们能做到这一点，那就大错特错了。我们认为我们的投资仍然可以做的足够好，但是，之前很高的复合回报率，部分原因是我们的起点并不是120 亿美元。我们在世界上从来没有见过像这样的复利回报率。所以，我们会忽略这部分，但是我们仍然可以做一些聪明的事情。

说说第二个问题。高等数学在投资中没有用处。不过理解数学关系，能够进行所谓的量化或数字化，一般是有帮助的。当某个领域的某个东西还关联到其他领域的什么东西的时候，那些能告诉你何时行得通，何时行不通的技巧是有用的。不过这并不需要极强的数学能力。这需要一定的数学意识和计算能力。我认为能够看到这一点是有帮助的。

我想，查理和我在阅读一家企业的资料时，总是会将其与别的几十家企业相比较。我们已经习惯成自然了。

你应该总是以某种方式进行排序和筛选——这就像棒球中的球探，在考虑一个棒球运动员与另一个球员对抗时会怎么样。试想，你只有一个特定的号码，然后想着，"一个人可能更快，一个人可以打得更好"等诸如此类的事情。

它总是在你的脑海中，你在以某种方式排序和选择。

我觉得最好的方式莫过于大量阅读。假如你每年读几百份年报而且读过格雷厄姆和费雪等人的书籍，那么很快你就能够看出你面前的企业是好是坏了。查理？

芒格：我想，要相互比较企业，美国能找到的最好的数据应该要数《价值线》(ValueLine)上的数据了。《价值线》的数据覆盖15 年，它是对美国很多大企业最好的一步到位的描述。我无法想象投资行业中持有普通股的人有谁的书架上会没有《价值线》。

巴菲特：假如你对各种行业中的不同企业都心里有数，那么你就有很好的背景知识进行衡量。假如你从没看过棒球赛，也没看过统计数字，那么你怎么能知道30%的打击手是不是一个优秀的打击手呢？你要知道你所考虑的目标处在拼图中的什么位置。《价值线》每13 周提供一次数据，假如你浏览这些数据，那么你就能对美国企业长期情况心中有数。

芒格：顺便说一下，我根本不看《价值线》的时间性评级和股票评级。

巴菲特：那些评级没有任何意义，它们列出来，实在是太糟糕了。重要的是统计资料，而不是评级。

芒格：我希望能够看到尽可能久远的数据，可是他们只提供过去15 年的数据。

巴菲特：不过我把旧杂志保存起来了。(笑声)

芒格：你知道，我希望我在办公室里也有，但我没有。

巴菲特：**查理和我都喜欢研究历史，可能我更喜欢一些。假如我现在考虑买可口可乐，我就会去找1930 年代《财富》杂志对可口可乐的报道。因为我喜欢能有大量历史资料在手头，这些历史资料可以让我知道企业在长期是怎么演化的，什么东西没变，什么东西变了，等等所有的一切，可能我这样读历史资料，出发点与其说是为了决策，不如说是寻找乐趣更多一点。**我们试图买进永久持有的企业，如果你也持这种思路，那么你可能也需要回顾历史资料，看看永久持有会是什么样子的。

3，股东：我是来自纽约的尼尔·麦克马洪，也是红杉资本的股东。你很推崇格雷厄姆，而格雷厄姆又很鼓励不断转手(持有的公司)，而你的投资思想是集中投资加上非常长远的眼光，请问你仍旧是15%的菲利普·费雪和85%的格雷厄姆吗？

巴菲特：我也不知道具体的百分比。在我先前讲的三条哲学基础方面，我是100%的本·格雷厄姆。这三条真的很重要。我在1960 年左右第一次读费雪的两本书，我认为那两本书是很了不起的书籍，费雪是一个很了不起的人。我认为假如算我的方法受人影响的百分比的话，《福布斯》的杰姆·迈克尔斯(Jim Michaels)算一个。

(詹姆斯迈克尔斯James W. Michaels，1921 年出生于纽约州布法罗，1942 年哈佛大学毕业，取得经济学学位。后入伍参加二战，战争结束后，作为美联社记者被派驻印度，并成为新德里和加尔各答分社社长，期间于1948 年率先报道甘地遇刺的消息。1954 年，詹姆斯加盟《福布斯》杂志，由此开始了他与《福布斯》长达半个世纪的情缘。最初的三年，他是一名负责报道共有基金的财经记者，其后四年，升任编辑主任，1961 年晋升主编，从此开始掌舵《福布斯》，直到1999 年退休。他是福布斯最为重要的一位主编，在商业期刊领域发出了这个国家最有影响力的声音。巴菲特也是他的忠实读者。2007 年10 月2 日詹姆斯因肺炎在纽约逝世。) 我可以对这些人给我的影响加一个百分比数字。现在我认为我是100%的菲利普·费雪和100%的本杰明·格雷厄姆，他们两人的观点并不冲突，只是侧重点不同而已。**资本回报率高而且可以不断追加投资的企业是世界上最好的企业。**格雷厄姆不会反对这个观点。而格雷厄姆的钱大部分是从GEICO 保险中赚来的，这家公司就是那种最好的企业。所以格雷厄姆是认同这个观点的。格雷厄姆只是认为买进从大量统计数据上看非常便宜的东西易于实践，也易于教会别人。格雷厄姆会觉得费雪的方法比他的方法更难传授。不过格雷厄姆的方法比费雪的价值有更多限制，因为格雷厄姆的方法不适用于大规模资金。

格雷厄姆-纽曼公司(Graham Newman Corp.)实际上是一个开放式基金，有600 万美元的账面价值。纽曼和格雷厄姆是这家公司的合伙人，自己也有600 万美元。所以他们一共有1200 万美元。1200 万美元他们可以买进小型机械公司或者别的什么公司，都是从统计数据上看非常便宜的公司。那是非常不错的群买操作。

格雷厄姆必须要卖出。假如你买的是糟糕的企业，那么你迟早还是要把它出售的。假如你买了一组糟糕的企业，你的指望是其中有一些能够被并购或者发生什么事件，你需要转手。另一方面，假如你买的是一家好企业，那么你基本上用不着转手。查理？

芒格：我发现有一点很有趣，费雪当年买的好企业，很多都没能一直好下去。其中有一家叫产权保险信托公司(Title Insurance & Trust Co.)，该公司曾在加州首屈一指。该公司有最大的产权保险部门，都是手工作业的。

还有非常好的财务实力、商业信誉等。该公司在一个利润丰厚的领域中称雄。不过，计算机出现了。只要投资几百万美元，就能建立一个产权保险部门，而且不比过去的人海战术差。很快出现了很多产权保险公司，这些公司都去找大的代理商(如大型放贷机构和大型房地产经纪机构)，支付给他们按照以前标准来看高得惊人的佣金，从而抢走很多业务。所以在加州，所有产权保险公司的总利润之和降到了零以下。本来这个行业是一个垄断行业，看起来不可能会出现竞争的。假如你展望未来20 年，那么很少有公司能称得上安全，科技进步有时候给你带来好处，有时候能害你赔得很惨。如产权保险信托公司能聪明一点，就会发现，计算机能降低成本这个事实可能算得上是有史以来最可怕的诅咒。

巴菲特：比起格雷厄姆的方法，费雪的方法可能需要更多的商业经验和洞察力。不过格雷厄姆的方法可能会很长时间找不到可投资的目标，而且也很难应用于大资金。但是，若你严格遵循他对流动资本的安全要求，那么这方法是行得通的。尽管可能不适合大资金，而且有些时间段里找不到投资目标。

格雷厄姆真的更像一个老师，而不是一个投资人。我的意思是，他没有想要赚很多钱的冲动。他对此不感兴趣。所以他真的想要一些他认为可以教的东西作为他哲学和方法的基石。他觉得你可以坐在奥马哈读他的书，然后买一些统计上便宜的东西，你不需要对商业或消费者行为有任何特别的见解，或任何类似的东西。我不认为这真的有任何问题，但我也不认为你可以用他的方式去管理规模很大的资金。

4，股东：嗨。我是杰夫·霍桑，来自加拿大多伦多。巴菲特先生和芒格先生，你们对我们所有人以及我们的后代都产生了积极的影响。我知道有几个重要的人，在一开始就帮助你找到了方向。请您分享一下，格雷厄姆与多德与菲利普·费雪之间的投资理念和投资方式对您的影响，在您的投资理念和投资方式中，他们的思想分别各自占比多少呢，请就他们分别作出评论。谢谢。

巴菲特：你是想精确到千位数还是小数点后四位？(笑声)

芒格：你更接近格雷厄姆。

巴菲特：不管是谁，你只要追随任何一方都会有好的结果。很明显，格雷厄姆对我的影响比费雪大得多。我在他的指导下上学，为他工作。我称之为成功投资的三个基本理念——将股票视为企业，对市场持有正确的态度，并在安全边际的前提下运营——都直接来自格雷厄姆。我并没有发明这些理念。

菲利普·费雪让我更明白了一个想法，那就是努力寻找好公司。查理做的比费雪好，所以你得加上查理。费雪的观点非常对。我在1960 年初读过他的书。你知道，费雪还活着，我欠费雪很多，但这和我欠格雷厄姆的不一样。这绝对不是对费雪的任何不敬。格雷厄姆是独一无二的。查理？

芒格：格雷厄姆是一个真正令人敬佩的人。他的写作也很清晰。我们已经一遍又一遍地讨论了一些被完全吸收的简单思想的力量。格雷厄姆的想法就是这样，这些想法间接地通过沃伦传到我这里，也有一些直接来自格雷厄姆。巴菲特是格雷厄姆在哥伦比亚大学执教30 年来最好的学生。由于我认识这两个人，我认为巴菲特变得比格雷厄姆好得多。这是一个自然的结果。这是牛顿说的。他说：如果我比别人看得更远，那是因为我站在巨人的肩膀上。所以沃伦可能站在Ben 的肩膀上，所以最终他看得更远。毫无疑问，总有一天会有人比我们做得更好。

巴菲特：坦率地说，我比格雷厄姆更热衷于赚钱的感觉。和Ben 在一起，这真的是偶然的，至少在我认识他的时候。他年轻时的情况可能有所不同，整个赚钱的过程并没有引起他的兴趣，他感兴趣的东西可能太多了。而我只是觉得赚钱的过程很有趣。因此，你知道，我花了更多的时间思考投资和商业。我对商业的思考可能比Ben还多。他还有其他感兴趣的事情。所以我对投资比赛的追求和他的有所不同。因此，衡量我们两人的记录，实际上并不合适。我的意思是，他在跑胜利圈(最后一圈)的时候，我还以为我是在和整个球场赛跑呢。

芒格：但格雷厄姆也有一些盲点，部分是出于(教师)职业道德的天性。他在寻找适合每个人的教学方法，任何聪明的门外汉都能学习并做好的投资方法。如果这就是你所要寻找的格雷厄姆的局限性，因为投资太难理解，也太难解释，以至于你不会像格雷厄姆那样做。但对巴菲特而言，只要能赚钱，那就没有这种局限。(笑声)

巴菲特：对的。如果我们出去和管理层谈话，Ben 会觉得这是作弊，因为他觉得读他书的人，多是住在爱达荷州的波卡特洛(一个很小的城市)，并没有条件出去见上市公司的管理层。所以他没有，我们也没有。我的意思是，当我在格雷厄姆-纽曼公司工作的时候，我想我在那里的21 个月里从来没有拜访过管理层。他只是不确定拜访管理层是否有用。但如果它是有用的，那这意味着他的书并不是适合所有人，因此，你必须增加一些东西。而我发现出去和人们谈论他们的生意、和竞争对手、供应商、客户等等交谈，都很有趣。Ben 不认为这有什么错。

他只是觉得如果你必须这么做，那么他的书并不是完整的答案。他并不想去教任何他的书的读者做不到的事。比如他在荒岛上呆很久，只需要对经纪人说一句话就能解决的事。

芒格：但如果你停下来想一想，格雷厄姆戴着一副很黑的眼镜，正在玩"钉驴尾巴"的游戏(Pinthe Donkey，一种蒙着眼钉驴尾巴的游戏)。当然，沃伦会使用他能找到的最大的搜索灯。(笑声)

巴菲特：现在我们仍然找不到驴呢。(笑声)

5，股东：我的名字是特拉维斯·希思。我来自德克萨斯州的达拉斯。我的问题是关于菲利普·费雪所说的闲聊调查法。当你发现了一个业务，你认为需要进一步调查时，一般你需要花多少时间呢？

巴菲特：这个问题的答案是，现在我几乎什么时间都没花，因为我过去已经这样做过了。资本配置的一个好处是你做的很多事情都是累积的，这样你就能从之前做的事情中获得持续的回报。到目前为止，我对伯克希尔的大多数可能感兴趣投资的公司都相当熟悉。当我开始的时候，在很长一段时间里，我经常做很多菲利普·费雪所描述的方法。

我遵循他的闲聊调研方法，但我不认为你能做太多。现在，在你准备对某件事深入调查时，你应该先有80%左右的认识。我的意思是，你肯定不希望用费雪的方式去追踪每一个想法，所以你应该先有一个强有力的假设。

就像一个篮球教练在街上碰到一个七英尺高的人，然后你才会开始对他各方面开始感兴趣：你必须弄清楚你是否能让他留在学校，他是否身体协调，以及诸如此类的事情。这些都是费雪的调查方法所要求的细节。

我相信，当你对整个行业，尤其是公司有了一定的了解后，你会发现，没有什么比先读一些相关的资料，然后走出去，和竞争对手、客户、供应商、前雇员、现在的雇员等等进行交流更有意义的了。你会学到很多。并且走出去调研应该是最后的20%或10%。这种方式不会让你太累，因为你一般都是从一个你认为经济状况良好的公司开始——在那里他们看起来像7 英尺高，然后你可能想用一个会否定你最初草率的假设的角度去开始调查。或者如果你证实了你的假设，那你的认识可以更强烈。

早在上世纪60 年代，我就在美国运通做过类似的事情，而实际上，这种调查法极大地增强了我对美国运通这种感觉，我买的股份越来越多。如果你和一群业内人士交谈，问他们最害怕什么竞争对手，为什么害怕他们，诸如此类的问题。你知道，他们会用安迪·格鲁夫的银弹来对付谁等等，你会学到很多。当你进入这个行业的时候，你可能会比业内的大多数人更了解这个行业，因为你会带着一个独立的视角去看这个行业，你会倾听每个人说的每件事，而不是带着这些先入为主的观念进来，过一段时间后，只是听你自己的真相。

我建议你这么做。但我不再经常这样做了。我近几年只做过几次，我也曾在年度报告中谈到——当我们决定保留美国运通，并决定在1994 年换普通股的时候，我和弗兰克·奥尔森谈话的时候我用的是费雪的调查方法。我找不到比弗兰克·奥尔森更好的人了。弗兰克·奥尔森，经营着赫兹租车公司，在联合航空公司有丰富的经验，天生就是一个营销家。我的意思是，他很懂生意。当我问他美国运通卡有多强大、它的优点和缺点是什么、谁会在它之后出现等等问题时，他可以在五分钟内给我一个答案，并且这将比我在数小时或数周的调查研究完成的更好。

在美国运通这个案例中，你可以向别人学习。而弗兰克就是美国运通的使用者。弗兰克在经营赫兹汽车时，曾经以X%的价格向美国运通付费。而弗兰克其实并不喜欢付钱，那他为什么要付钱给美国运通？如果他付的比Master Charge 或Visa 多，他为什么要付更多？那么付那么多钱，他能做些什么呢？你只需要一直问问题。

我想洛里莫·戴维森在视频中解释了这一点。我非常感谢他这样做，因为这对他来说是一次真正的努力。但那确实是我1951 年在华盛顿拜访他时所做的，因为我想弄明白为什么人们会选择GEICO 而不是他们已经在保险的保险公司，以及这种优势有多持久。你还能利用这个机会问什么？我问了他很多问题，而他给了我很棒的答案。

这次对话，在很大程度上改变了我的生活。所以在这一点上，除了戴维，我没有什么好感谢的。

对于费雪的调查方法，这就是我的建议。

6，股东：单看财务数字有的公司很贵，您买过类似公司吗？在投资中，定量分析占多少，定性分析占多少？

巴菲特：最值得买的公司，是那些你觉得从数字上看很贵，舍不得买，但还是很想买的公司。这说明你太看好这家公司的产品了。这样的公司不是别人抽剩了、扔掉的烟头，而是让人难以抗拒的好生意。

我曾经买下了一家生产风车的公司。生产风车的公司，绝对是烟头，真的。我买的特别便宜，我买的价格只有营运资金的三分之一。我们从这笔投资里赚钱了，但是这个钱只能赚一次，不能重复赚。买这样的公司，盈利是一次性的。投资不能一直这么做，我已经过了那个阶段了。我还买过电车公司，各种各样的烟头都捡过。

在定性方面，我在电话里和对方聊几句，就能把定性因素搞明白。我们买入的所有公司，我们花在分析上的时间都只有五分钟、十分钟左右。

今年我们收购了两家公司，其中GeneralRe 是一笔180 亿美元的交易。我都没去过GeneralRe 的总部，希望它不是一家皮包公司。(笑)别只有几个人在那边，每个月编一些数字发给我，我从来没去过这家公司。

ExecutiveJet 是一家共享租赁喷气飞机的公司，我收购它之前，也没去这家公司看过。三年前，我为我的家人购买了一项飞机租赁计划中1/4 的飞行服务。我体验过这家公司的服务，感觉它发展的相当好。我看完它的财务数字，就决定买了。

一门生意，要是你不能一眼看懂，再花一两个月的时间，你还是看不懂。要看懂一门生意，必须有足够的背景知识才行，而且要清楚自己知道什么，不知道什么。这是关键。我常说的能力圈就是这个意思，要清楚自己的能力圈。每个人都有自己的能力圈，重要的不是能力圈有多大，而是待在能力圈的范围之内。

如果主板中有几千家公司，你的能力圈只涵盖其中的30 家，只要你清楚是哪30 家，就可以了。你要对这30家公司特别了解，不是说你要读很多东西，做很多功课，才能把它们弄明白。我年轻的时候，为了熟悉各行各业的公司，做过大量功课。我做功课的方法是和菲利普·费雪学的，所谓的"四处闲聊"的方法。我出去调研，和公司的客户聊，和公司的前员工聊，有的时候还和供应商聊，只要能对了解公司有帮助的人，我都找他们聊。我总是找业内人士请教，如果我对煤炭行业感兴趣，我会把煤炭公司都跑一遍。我问每个CEO："要是你只能买一家煤炭公司的股票，除了你所在的公司以外，你会买哪家的？为什么？"把得到的信息拼凑起来，经过一段时间，就能把这个行业弄明白。特别有意思，每次问关于竞争对手的问题，得到的回答都差不多。我会问："要是你有一颗银子弹，可以用它干掉一个竞争对手，你会干掉谁？为什么？"通过这个问题，能了解行业中的佼佼者是谁。任何一个生意，里面都有很深的学问。

我年轻的时候挑我觉得自己能看懂的公司，下了很大功夫，现在用不着重新做功课了。这是做投资的一个好处，不是一出来什么新东西，就一定要跟着学。愿意学的话，也可以。我的意思是，如果你40 年前看懂了箭牌的口香糖生意，今天你还是能看懂这门生意。这些东西，不会因为时间的改变，就能变出什么新花样来。经过积累，脑子里自然会形成一个数据库。

有个叫Frank Rooney 的人，他经营了Melville 公司许多年。他岳父去世了，留下了H.H.Brown 制鞋厂。

Frank Rooney 请高盛把这家鞋厂卖出去。有一天，他和我的一个朋友在佛罗里达州打高尔夫球，随口和我朋友说到了这件事。我朋友说："你可以打电话问问沃伦。"他打完球之后给我打了电话，我们聊了五分钟，这笔交易就成了。但是我早就知道Frank 这个人，也了解这门生意。我大概了解鞋厂这个生意，所以我能做这个决定。在定量方面，我必须决定多少钱合适。价钱行就行，不行就不行。我从来不谈来谈去，不讨价还价。我觉得对方的出价合理，我就买。要是不合理，买不到我也不在意，还是和以前没这家公司时一样开心。

7，股东：晚上好，我来自德国。我的名字是诺曼·雷霍夫(NormanReinzhoff)。我当了10 年的股东。我要感谢你们，先生们，感谢你们长期以来的表现。我给你带了两块我最喜欢的德国巧克力。一块给你，巴菲特先生。

一块给你，芒格先生。明天我会在牛排馆给你。

巴菲特：我只是好奇它一镑能卖多少钱？(笑声)

股东：顺便说一下，这不是你两年前写信给的巧克力公司。它大约一周前以很低的价格卖出。

巴菲特：哦。

股东：但我想这还是可以弥补的。(笑声)我的问题是关于你刚才描述的气味。我的意思是，你在以前的股东大会上告诉我们，如果管理层爱钱，就不要投资它。如果他们热爱自己的工作，最好是每天都来办公室跳踢踏舞，而且他们做的其他一切都是正确的，那么就投资它吧。这与圣经的真理产生了共鸣："不是金钱本身，而是对金钱的热爱，才是万恶之源。"作为一个曾经使普鲁士成为所有王国中最大的王国的原则，也就是为了工作而工作的精神。你在今年的报告中告诉我们，你在与控股股东交谈不超过90 分钟后就收购了一家公司。我想知道这是一种经验的智慧吗，就像你所描述的那样？还是说，在与业主进行90 分钟的交谈之前，你会做更多的背景工作？整个过程是怎样的？你会做背景调查或者与竞争对手交谈吗？总部的其他人也为你工作吗？这整件事是怎么运作的？

巴菲特：这是一个很好的问题。你所建议的一切都很有意义。与竞争对手交谈，与前员工交谈，与现在的员工交谈，与客户交谈、与供应商交谈，所有这些都是菲利普·费雪40 多年前在一本书中列出的，这些年来我们已经做了相当多的工作。而查理和我，和你说的尽调过程所做的完全一样。

12 月的一个周一，我接到了克雷格·庞齐奥(CraigPonzio)的电话。它是关于一家生产定制相框的公司。我以前从未听说过这家公司。我以前从未听说过克雷格。我和他通电话的时间不超过15 分钟。他今天应该在这里，但他的妻子最近病得很严重，但克雷格和我谈了也许20 分钟吧。这就是我们的调查方式与别人的不同之处。他介绍了什么是定制相框——定制相框图片业务是如何运作的，这并不复杂。你知道，在那之前，我这辈子都没想过这个问题。我把一些照片裱起来——你知道，我四处走动(笑)。但这并不难——我的意思是，如果你思考30 秒钟——那么你就会在某种程度上了解这个行业的经济状况。全国有18000 家左右的装裱者。这是个小生意。但你要和成千上万的人打交道。现在，要面对成千上万的客户，对你来说什么是重要的？他们一年做25 万，或者30 万，或者40 万美元的生意，他们有客户定期来门店——比如我每三个月，或者每六个月来一次，说，"我想要在这里做一个相框"，然后他们可能会问我想要什么样的框架，或者我可能会让他们决定。这在很大程度上是一种服务业务。克雷格从1980 年左右开始，以300 万美元的销售额，建立了一个公司，对这18000 名左右的装裱者做出了巨大的回应。他们一年要拜访客户五到六次。第二天，当他们订购的时候，他们就可以得到了约85%的框架。这就是那种生意的价值所在。你知道，你不是在给三巨头提供汽车零件。实际上，有各种各样的东西赋予了它独特的经济特征。所以克雷格告诉了我，就像我说的，不超过20 分钟。他告诉我价格，投入的资本，他给了我一些数字。我知道在和他谈话时，我知道和他做交易是合理的，所以我说，"你什么时候能来？"那是在一个周一。他说：

"我周三早上会到。"然后，他和史蒂夫·麦肯齐(SteveMcKenzie)一起来了，他今天也在这里，我鼓励你们见见

他。我想当时他们九点到的，十点半离开，我们握了手。我本来希望今天或明天能见到克雷格，但因为他妻子生病，我不能去了。

但是我之后就没见过克雷格了。因为，你知道，他得到了这笔钱，他知道他做的这一笔交易，有他想要的理由——他想把它卖给一个肯定会成交的人，并且那个人会是一个好老板，同时，在那里工作的人不会因为他的离开而担心(失去工作)。他带着一大笔钱离开。你知道，很多人带着一大笔钱离开，但他们留下了员工不管，他们不在乎发生什么。但克雷格在乎，我能看出来。而这对我来说是一个很大的优势。你知道，我还没有去过他们的总部。我计划去他们的总部。史蒂夫，我道歉。但我明白这门生意的本质。大多数好的企业，你可以在很短的时间内理解它们是什么，除非它们是一种你永远无法理解它们是什么的企业。同时，市场上还有很多其他的生意，即使你花了很多年，你仍然不会明白到底是怎么回事。我不知道从现在开始，哪一家美国汽车公司将迎来最好的10年。即使我花了一整年时间与福特、克莱斯勒和通用汽车的经销商交谈，与供应商交谈，与开车的人交谈，我仍然不知道5 年或10 年后会是什么样子。但我知道你不能破解我们的定制相框业务。我的意思是，当你不能提供像我们一样好的框架，你不能像我们一样提供远程服务时，那么你就无法找到一种方法去回应那18000 名在这个行业的人，并想出一种方法来将他们的业务转移到你这里。所以这是个好生意。克雷格是百分之百的投入——我的意思是，他告诉了我他想从这个生意中得到什么。他想要现金。你知道，那很适合我们。这没什么复杂的。我是说，你也可以把交易拖很长时间。但这又有什么意义呢？我是说，如果你想要做交易，那你就得做交易。查理？

芒格：是的。如果你停下来想一想，当一家大型上市公司收购另一家公司时，通常的结果是——也许在三分之二的情况下，对收购公司来说是一笔糟糕的交易，但人们却花了大量的时间来做这件事。我们收购了所有的这些企业，几乎没有花时间去做这些事情，平均而言，它们取得了很好的效果。这是为什么呢？这是个好问题。答案是，我们等待那些无需动脑的决定。我们不会尝试去做那些困难的事情。

巴菲特：我们对此特别擅长。

芒格：是的。我们有耐心等待。然后，我们是如此的与众不同——实际上在美国有很多企业，他们更愿意把生意卖给我们，而不是其他人。这对我们很有帮助。

巴菲特：我刚刚看到一家对大公司的评论。它在最近五年内进行了10 次收购。这10 笔收购中的每一笔都事先进行了尽职调查和所有的胡说八道，他们可能有投资银行家在帮忙算帐和诸如此类的事情。2001 年，这10 家被收购公司中没有一家达到——甚至接近——购买时的预期。总的来说，这10 家公司的收入仅为2001 年预计收入的四分之一。换句话说，预测是实际收入的四倍。这是一家有战略的公司，你知道，收并购部门有很多人与投资银行家一起进行尽职调查，它们一直都是这样。但你知道吗？10 家公司中就有10 家公司遭遇了惨败。而且你必须问自己，你怎么能做出这样的决定？因为在那段时间里，世界也没有进入大萧条或类似的时期。他们买到了那些被设计出来要卖给他们的东西，而这满足了管理层的一些虚荣心和管理层的一些看法——而管理层对自己往往有很多误解。

如果你只是等着绝佳的击球机会，那么事情就没那么复杂了。而最成功的击球不一定是别人做的傻事或类似的事情，因为人们不会那样做。人们来找我们，都是有原因的。因为他们通常想要一个交易：a)他们想要一个他们肯定可以完成的交易。b)如果达成交易——他们想要一个让公司里所有人都满意的交易。我相信，在约翰斯·曼维尔(JohnsManville 因石棉赔偿破产)宣布伯克希尔是买家时，全场都会起立鼓掌。我之前已经见过很多次这种场面了。员工们都很关心。如果你在一家公司工作了20 年，你知道老板的家族会越来越老，而他们有一些问题需要解决，相信我，公司里的人一定会在走廊里谈论这件事。当这家人卖掉公司的时候会发生什么？员工们都担心这一点。对他们来说，得到一个答案，让他们在公司宣布易手的那天晚上都能睡个好觉，这对一些所有者来说，意味着很多。而这对其他一些业主来说毫无意义。我想我们从来没有从金融运营商那里收购过企业。你能想到什么吗，查理？

芒格：我想不出来。你知道，曾经有人在法律体系中，将地狱定义为一个没有正当程序和正义的地方。我们就快实现这一点了。同样，在企业界，如果你没完没了地进行尽职调查，却没有任何判断力，那么你就是在描述一个企业的地狱，至少对拥有企业的人来说是这样。

8，研究公司的过程就像新闻调查的过程

股东：我是来自宾夕法尼亚州的Shavertown 的EricTweedie。对于我们参观过的所有正在运营的企业，我

想表达我们的感激之情，他们非常热情好客。事实上，当我们在机场参观公务机公司时，旅行给我留下了深刻的印象，我妻子想买一架飞机。(笑声)

巴菲特：她叫什么名字？她叫什么名字？(笑声)

股东：我不会说……(芒格快说！笑声)美国运通没能成功在我信用卡上刷走50 万美元。(巴菲特笑)不过下次你见到他们主席时，可以代我谢谢他。刚都是开玩笑的，但是我的问题基本上是关于投资的方法。我已经用自己的钱投资股票大约10 年了。总的来说，我的成绩还算不错。然而，在这个过程中，我给自己上了一些非常痛苦和昂贵的课。例如，1990 年，我以5500 美元的价格购买了伯克希尔的股票，3 个月后，我以8000 多美元的价格卖出了这些股票，并为自己迅速而精明的盈利而暗自庆幸。(笑声)今年早些时候，我以7 万美元的价格买回了同样的股票。(笑声)我打算用我的余生来拥有它。(笑声)所以你可以看到我在成长。(笑声) 我的问题是，我没有接受过会计和金融方面的正规教育。我想从你那里得到一些建议，关于自我教育的方法和一份基本文本的阅读清单，很明显，从伯克希尔的年度报告开始。谢谢你！

巴菲特：谢谢你，特别是你对我们运营公司员工的评价，因为他们非常棒。他们早上五点就在这里。我的意思是，他们在这个周末做了大量的工作。他们很高兴。我在周六的午餐时间见过他们所有人，我的意思是，他们让人印象深刻，而且你知道，我为他们感到骄傲。经理们应该为他们带来的员工感到骄傲。我希望你们有机会亲自感谢尽可能多的人。顺便说一句，在喜诗糖果的专柜你会找到Angelica Stoner，她和我们在一起50 年了，你知道，她从加州跑过来帮我们卖花生糖，她做得很开心。(掌声)

你问的问题很好，你想知道，在会计和金融方面，自学的最好方法是什么？

我从很小的时候就对它很感兴趣，我最初的方法是去奥马哈公共图书馆，把所有关于投资主题的书都找出来读。这个过程中我也学到了很多不真实的东西。我对绘制股价图表购买股票非常感兴趣。(笑)我通过大量的阅读来完成，但是对我来说这很容易。因为，阅读对我来说就像去看棒球比赛之类的。说到具体的会计教材，我想你可能想读一些更好的，甚至是已经发表的杂志文章或者报纸上的文章。上面有一些关于会计的好观点。

查理，你能想到什么具体的或我们能推荐的东西吗？

芒格：我想，我们俩从伟大的商业杂志中学到的东西比我们在其他任何地方学到的都多。这是一种获得丰富商业经验的简单快捷的方法，只需要浏览一个又一个问题，涵盖各种各样的业务。如果你养成了这样的思维习惯，把你正在阅读的内容与正在展示的基本思想结构联系起来，你就会逐渐积累一些投资方面的智慧。我认为，如果你不大量阅读，就不可能成为一个能力圈范围广泛的优秀投资者。我认为没有一本书能帮你做到这一点。

巴菲特：是的。你可能会考虑挑选5-10 家你觉得非常熟悉他们产品的公司，也许是这样，但不一定对他们的财务状况和所有这些都非常熟悉。找出一些公司的相关信息，这样至少你能够了解些什么，如果你了解他们的产品，你就知道这个行业本身发生了什么。然后，你可以得到很多年度报告。你还可以通过互联网或其他方式，获取所有已经在上面写了5 年或10 年的杂志文章。让自己沉浸其中，就好像你要去为公司工作，或者他们把你聘为公司CEO，或者你要买下整个公司。我的意思是，你可以用任何一种方式来观察它。

当你熬过这一关的时候，问问自己：还有什么是我不知道却需要知道的？

回到很多年前，我总是四处走动，和竞争对手交谈，和公司的员工交谈，问一些类似的问题。事实上，当我第一次在GEICO 见到我的朋友洛里默·戴维森时，我就是这么做的。我一直在问他问题。这就是调研的本质。你知道，如果我对ABC 公司感兴趣，我会问其中的一个问题，我会去XYZ 公司，试着多了解一些。现在，你能得到的信息是太多了，你还要学会去辨别它。

本质上，你是一名记者。我的意思是，这个过程很像在报道新闻。如果你问了足够多的问题——安迪·格鲁夫在他的书中谈到了银子弹。你对竞争对手说：如果你有一颗银子弹，你只能用它射穿你的一个竞争对手的脑袋，你会选谁？为什么？随着时间的推移，如果你问这样的问题，你会学到很多东西。

你问XYZ 行业的某个人，你说：如果你要离开公司10 年，你必须把所有的钱都投到你的一个竞争对手身

上，或你的一个竞争对手的股票，而不是你自己的公司，你会投哪个？为什么？不停地问，问，问。你必须以某种方式对你得到的答案进行交叉验证分析，但是你的头脑中要有很多东西，然后你就可以用它们来重新规划你自己的思考——为什么你要这样或那样评估这个公司。

会计，你只是需要慢慢来。你甚至可以选修一些这方面的课程。但最重要的是弄清企业是如何运作的。

我会怕谁吗？如果我们经营GEICO，我们会担心谁？我们为什么要担心他们？我们想让谁来解决这个问题

呢？我是不会告诉你的。(笑声)你一直在问这些问题，然后你去找出他想把银子弹射过去的人。就像谁唤醒了

Irving Berlin 歌里打动人心的号手？这就是你的方法。

你将一直在学习。你可以和现在的员工、以前的员工、供应商、用品供应商、分销商、零售商交谈，有客

户，各种各样的人，你会学到很多。这是一个新闻调查过程。最后，你想写成故事，你就像在做新闻工作。六个月后，你想说XYZ 公司值这么多钱，你就可以开始写成故事。有些公司很容易写故事，而另一些公司则很难写故事。我们试着寻找那些简单的。查理？

芒格：对于以简介摘要形式列出的上千家大型企业的历史，我认为《价值线》是一个好工具，那一大本真的讲述了很多关于我们最好的公司的历史。

巴菲特：是的。如果你看一下，有1700 个。每一页你会看到在股本回报率方面发生了什么，在销售增长方

面，市场份额方面看到所有发生的事情。然后你问自己：为什么会发生这种事？谁让它发生的？未来10 年会是什么样子？因为这才是你真正想要弄明白的，不是价格历史图表，而是关于商业演进的历史图表。你会试图在脑海中打印出未来10 年的《价值线》。有一些公司，你可以做一个合理的预测工作，还有一些公司预测就太难了。但这就是游戏的意义所在。如果你对它有一些偏好，它可以是很多乐趣。这个过程和你得出的结论一样有趣。

芒格：当然，当他谈到结论的原因时，他说的是什么——这是最重要的问题。这不仅适用于投资。它适用于整个人类经验。如果你想变得聪明，你必须不断问的问题是：为什么？为什么？为什么？为什么？你必须把答案和深层理论的结构联系起来。你必须知道主要的理论。这有点费力，但也很有趣。

9，BECKY：事实上大家对你们三个都很感兴趣，我们从观众那里收到了很多问题。今早我们也向沃伦提出了一些问题，但如果你们不介意，我想问你们三个一些问题。首先请问Todd 和Ted，你们是如何投资的，如何看待这个世界的？观众Ted Ehrhardt 问道，当你发现一家公司值得深入研究时，你的投资过程一般是怎样的？你喜欢读什么书？在你准备好进行实际投资之前，通常会花多少时间？我先从你们俩开始吧。

TODD：你先说吧，Ted。

TED：好吧，我想说的是，投资不是翻很多石头。我每天的工作方式只是阅读年报annual reports，书面纪要transcripts，Delta 报告，监管文件，渠道检查channel checks，贸易杂志trade magazines 等等任何我可以得到的资料。所以99%的标的你都能在五分钟内淘汰掉。

BECKY：有什么魔力能告诉你"这不可能是真的"？

TED：查理说过心理模型之类的东西，有很多东西比如关键因素分析gating factor analysis 或流程图等等。

显然，估值就是其中之一。要能够理解业务五年后会是什么样子，而技术一般是一个我无法理解的领域，因为我觉得很难。所以，有很多事情，在通过过滤分析的过程中被完全淘汰。如果你知道你无法理解它，你就不需要再花时间了。所以，只有1%的想法才是真正令人兴奋的。你知道这有点像大海捞针。当你做得足够久的时候，你就会知道那里面有什么东西。这真的很令人兴奋。因为如果你真的热爱投资，那你就会花50 万个小时去深入钻研。

BECKY：50 万小时？你每天要阅读多久？沃伦不是说过那是你应该做的最重要的事吗？

TED：类似这样的。在01 年底或02 年初，当沃伦来到哥伦比亚大学，在商学院和Bruce Greenwald 教授的课堂上发言时，最后一个问题是：他的投资秘诀是什么？我永远不会忘记。他拿出一大堆纸，什么内容都有，完全是个大杂烩。他说他每周阅读500 页，而且任何人都能做到，就像知识的复利一样。如果你今天开始阅读，你的知识会随着时间的推移而增长。所以，我就是从阅读开始的，每周大约500 页，有时会多一点。就是我前面提到过的那些年报、纪要和监管文件等等。但这确实是真正的过程。希望能回答你的问题。

BECKY：是的，投资没有简单的办法，这需要年复一年地积累知识。

TED：没错。你知道，就像沃伦之前说的，这就是知识的复利，你会越做越好。它能让你找出哪些是关键因素 gating factors。我可以比五年前、十年前更快地观察一家银行或某些公司、某些行业。

BECKY：沃伦，这让我想起了你在投资美国银行时说过的话。你是什么时候开始看美国银行的？我的意思

是，这是你几十年积累起来的结果。

BUFFETT：是的，大概55 年前我读过一本叫《银行传记》(Biography of a Bank)的书(<Biography of a

Bank>现代银行业之父阿马迪贾尼尼)。可能50 年来我都会读他们的年报，类似的事情发生了很多次。我的意思是，它的美妙之处在于知识是可累积。即你对A 公司的了解，会有助于你对B 公司的思考。

BECKY：Ted，你呢？你的方法有何不同？还是一样的？

TED：非常相似。我认为，有些不同的是我有点古怪。我通常不与管理层见面。我不和管理层对话。

BECKY：为什么？

TED：从历史上看，我在私募基金行业干了15 年，一般来说，如果你成为一家公司的CEO 或者一个非常优秀的销售员，不管是哪种方式，你都可能会误导别人。当我陷入太喜欢某人的情况下时，我犯了几个大错误。而且，我一般都会喜欢别人。所以，避免这种情况的方法是，让我的过滤器依赖阅读年报季报和会议纪要等等。而另一个关键是，穷尽一切。沃伦和Todd 刚才说过，要理解业务并等待合适的价格。你总是在阅读一些东西。但大多数时候的价格并不合适，但要做好准备。

BECKY：要做好准备。

10，股东：你好。我是来自纽约的StuartKaye。我想知道，如果你不能与管理层交谈，不能阅读年度报告，不知道公司的股票价格，而只能看公司的财务报表，你会看什么指标来帮助你决定是否应该购买该公司？

巴菲特：嗯，我们在投资中所做的，以及每个人在投资中所做的，就是他们现在把钱投出去，以便将来能收回更多的钱。现在，让我们将资产的市场价格方面排除在外。我的意思是，当你买了一个农场，你真的不会考虑明天或下周或下个月的市场行情。你在考虑每英亩能收获多少蒲式耳的豆类或玉米，以及价格可能会是多少。你看中的是资产本身。

在这种情况下，你必须提出的第一个问题是，我是否对这个业务有足够的了解，这样财务报表就会告诉我有用的信息，我才能判断未来的财务报表会是什么样子。可能在绝大多数情况下，答案是否定的。但我实际上已经多次像你所描述的那样买入股票，而且我认为，我所了解的企业，如果我对其过去的财务表现有足够的了解，它就会告诉我足够多的未来的财务表现，使得我可以决定是否买入。

现在，我不能说这只股票的价值是X 或者105%X 或者95%X，但如果我能以40%X 买入它，我就会觉得我拥有了格雷厄姆所说的安全边际，然后我就可以做出决定。很多时候我都不能做到。

如果你给我一大堆财务报表，却不告诉我业务是什么，我就无法判断会发生什么。这可能是一个呼啦圈的生意，也可能是关于宠物的生意。所以，除非我知道企业的性质，否则财务报表不会告诉我太多东西。如果我知道企业的性质，我看到了财务报表，如果我看到箭牌的财务报表，我就知道了企业的一些情况。现在我必须对产品有所了解，才能做出这样的判断。但我们买了很多很多的证券。在查理和我购买的大部分证券中，我们从未见过管理层，也从未与他们交谈过，但我们主要通过阅读财务报表、我们对生意的常识、以及我们对所购买的业务中对行业的一些具体理解。查理？

芒格：是的。不过我认为有一个指标吸引了很多人。我们倾向于喜欢"现金泛滥"的生意。它赚的钱太多了，以至于拥有它的主要原则之一是你有大量现金流入。还有其他的企业，比如我的老朋友约翰·安德森的建筑设备企业。他常说他的生意"你一年都在努力工作，到了年底，你的利润就在院子里。"因为那儿从来没有任何现金。只是更多的二手建筑设备。我们往往讨厌这样的生意。

巴菲特：是的。对于一个每个月都给你寄支票的企业来说，理解起来要容易得多。但这就好像是一套公寓，如果你拥有它，果你对它所在的城市有所了解，你可能会很好地评估一套公寓的价值。如果你有财务报表，你就可以合理地猜测未来的收益可能是多少。但那是因为它是一个可以给你带来现金的生意。现在，你在这个舞台上也可以有惊喜。但我通过阅读很多公司的财务报表买了很多东西。而有很多东西我是不会买的。事实上，有很多企业，即使我认为它们的管理是世界上最好的，我也是不会买的。因为，如果它们从事的是错误的业务，管理能力那真的没有多大区别。

股东：嗨，我是来自费城的JackRange。我上七年级，我12 岁了。我只是想问，像我这个年级我应该读什么样的东西？因为我知道有很多事情是学校里没有教给你的，但你应该知道，我应该研究哪些事情呢？(掌声) 巴菲特：嗯，如果你还没有养成看日报的习惯，我会养成这个习惯，但你听起来很有可能会养成这个习惯。

如今，在年轻人中，报纸并不是世界上最受欢迎的东西。但你想尽可能多地了解你周围的世界。而比尔·盖茨，我想，可能在《世界百科全书》读到字母P 一章就不读了。但在那里退出似乎并没有给他带来太多伤害。但你可以有一套《世界百科全书》。你可以看报纸。你应该把它充分吸收。你会发现你最感兴趣的是什么。

我的意思是，你知道，在某一点上体育版是我最感兴趣的，然后是金融版。我碰巧是个政治迷。但你在生活中学到的肯定远远不够。我认为事实是，你会发现你学的越多，你想学的越多，这很有趣。而且在我看来，你像是一个能够自己完成很多事情的年轻人。你有什么建议吗，查理？你可能会建议读本·富兰克林。

芒格：我的建议是，刚刚发言的年轻人已经知道如何在生活中取得成功。你已经成功了。(掌声)

11，股东：您好，巴菲特先生，芒格先生。我是…来自德国慕尼黑。我想回到你的观点，作为一个专业投资者，应该能够迅速和果断地采取行动。这意味着能够知道内在价值是什么，如果市场提供了机会，能够在一天或一小时内采取行动。我的问题是，你头脑中有多少公司的内在价值是你知道的，如果市场给你提供一个有吸引力的价格，你能在一两天内采取行动？其次，你怎么会突然在韩国或中国投资？

巴菲特：是的。我们可以迅速采取行动。我们最直接的决定信号是：我们是否能够弄清楚。它向我们提供了什么——通行/不通行的信号。当我们认为我们只是出于礼貌而不是在浪费别人的时间时，查理和我却经常被认为是粗鲁的。所以当他们和我们第一次对话时，我们会说"算了吧"，查理很擅长这个，我也在学着用。(众笑)

我们在谈话初期就知道某人所说的东西是否有可能被我们采取行动。我们不担心我们错过的那些。我们要确保，当我们考虑完所有因素时，我们仍不会知道足够多的事情来做决定，我们就不会浪费任何时间去思考。所以我们只是排除了这些。这就排除了很多东西。

但是，如果它通过了几个筛选标准，进入了一个区域，比如说，这是我们足够了解的东西，我们可以做出决定。我们准备好了，就可以很容易地在五分钟内做出决定。我是说，其实也没那么复杂。现在，我们了解了许多企业和行业，还有很多我们一无所知的企业和行业。我们知道很多关

于某种债券的事情，我们知道的事情有很多，如果我们能扩大知识的范围，那就太好了。但最重要的是，任何获得通过的东西都是在我们的知识领域。

而事实是，如果我们不能在五分钟内做出决定，我们就不能在五个月内做出决定。你知道，我们不会在接下来的五个月里学到足够的东西来弥补我们一开始的不足。所以这不是伯克希尔的问题。如果我们接到电话，有人说他们有一家公司要出售，这就是我们会在电话上得到的信息。或者如果我正在阅读报纸、杂志、年度报告或10-K，我看了一下价格，发现价格和价值之间有很大的差异，我们就会马上行动。查理和我不需要互相讨论这件事。

我们的思维方式相同，我们的知识领域大体相似。查理？

芒格：对你的问题的答案是，我们可以非常快速、非常容易地对很多事情做出很多决定。我们在这方面很不寻常。而我们之所以能够做到这一点，是因为我们根本不会允许自己去考虑这么多其他的事情。就是这么简单。

当人们向我推销时，我有一个短语，在第一句话的一半，我说，"我们不创业。"然后这些人就走了。好吧，如果你考虑创业公司，那你的生活中就会有一层复杂的东西。我们还有其他一些小的筛选系统。利用筛选，我们最终发现，剩下的仍然是一个我们可以发挥的相当大的领域。你觉得这样公平吗，沃伦？

巴菲特：是的。很多人在开头的一两句话里就说"我们只知道我们不是你的菜"。你知道这是行不通的(笑)。我们浪费了很多时间，但我们不会把时间浪费在我们不想浪费的事情上。我们对此很有选择性，而且我们很擅长。

12，股东：先生们，我叫吉姆·詹姆斯，来自明尼苏达州，实际上是明尼阿波利斯。很显然，今天在座的3.8万人都受到了你们的鼓舞。有人写过关于你的书，不仅仅是因为你的理财能力，而是因为你是什么样的人。你能否分享两到三个对你有影响的人，那些影响了你的人生和投资思维的人和教育者？谢谢。

巴菲特：嗯，就我而言，我认为最大的教育家最初是我的父亲。我想查理可能也会这么说。我认为你和谁结婚非常非常非常重要，我很幸运，这些都是很好的老师。当然，我还有本·格雷厄姆和大卫·多德。多年来，我从各种著书立说的人那里学到了很多。我只是狼吞虎咽，到处捡东西。显然，查理从本·富兰克林那里学到了很多。(众笑)很多人认为本·富兰克林从查理那里学到了很多东西，(笑声)但我们俩都从我祖父那里学到了一些东西。

但是我告诉学生们，你们最重要的工作，是作为你们孩子的老师。我是说，你是最好的老师。你是了不起的大人物。你提供温暖和食物以及其他一切，而他们正在了解世界，当他们进入研究生院或其他时候，他们不会有太多改变。而且你没有任何倒带按钮。你不能做两次父母。所以你必须尽你最大的努力，作为一名教师，你通过你所做的，而不是你所说的，来教这些年轻的孩子。当他们进入正规学校的时候，他们从你身上学到的东西可能比从别人身上学到的还要多。查理？

芒格：我认为，不同的人有不同的学习方式。比如我，我是天生从读书中学习的。如果有人跟我说话，他告诉我一些我不知道的，我不想知道那是因为我已经知道了，或者他做得太慢了，或太快了。而在阅读中，我可以以有效的速度学习我想要的东西。所以，对我来说，阅读是我的天性。对所有和我一样的人，欢迎这么做。阅读是一个很好的方法。

巴菲特：就你的实际形成而言，你从你父亲那里学到的东西可能比你从所有阅读中学到的还要多，你不这样认为吗？

芒格：嗯，是的。我的父亲是那种总是做更多的工作，承担更多风险的人。当然，所有这类例子都很有帮

助，你可以从身边的人那里学到更多。但就概念而言，我得说我是从书上学到的。现在，这些写书的人是不同意义上的"父亲"。

巴菲特：是的。有一本书《聪明投资者》，很明显，改变了我的整个投资生活，也许是偶然，当我拿起了它。

我甚至不记得上学的时候为什么要买回来。但是，如果你不断地挑选足够的书，你会学到很多。我曾经翻遍奥马哈公共图书馆，在书架上找书看。也许这是一种低效的方式，如果你读了20 本你感兴趣的书，你会学到很多东西。不过，你不知道你会在哪一门课上学习。所以我认为，如果你找到了合适的父母，你是非常非常幸运的，这比上了合适的学校或其他类似的学校要好。而为了找到合适的配偶，你得付出了双倍的努力。

13，股东：嗨。我是来自旧金山的Jeff Chen。我今年26 岁，在那里经营着一家软件初创公司。我的问题是关于错误最小化。我发现我在我的生意中犯了很多错误，回顾过去，我想知道除了更努力地思考和从自己的错误中学习之外，你用来减少错误的最有效的技巧是什么？

巴菲特：是的。我们会犯更多的错误。我们想的是，不要让自己犯任何可能真正损害我们明天比赛能力的错误。所以，我们总是在考虑最坏的情况。另一方面，我们都有做大事的本能。所以，我们必须考虑我们是否在做一些可能会带来可怕后果的大事。

我想说的是，首先，我不太担心错误。我的意思是，从错误中学习的想法。下一个错误总是不同的。所以，我不会坐在那里思考我的错误，和我将来要做的不同的事情或类似的事情。你可能会得到一些优势，这些年来我学到了一些东西，但我没有学到更多的基本投资理念。因为我19 岁的时候我就学会了它。我想这些年来，我对人有了更多的了解。我会和别人一起犯错误。你知道，这是不可避免的。但是，我想我会对人做出更好的判断。我会比40 或50 年前更好地认识那些非凡的人。所以我认为看人方面有所改善，但我不认为这是通过任何有意识的坐在那里，专注于我对那个人或这个人犯了什么错误而改善的。我只是不这么做。查理？

芒格：沃伦，我认为你所做的，以及我在较小程度上所做的，都是从别人的错误中学到了很多。这真的是一个更愉快的方式来学习艰难的教训。(笑声)多年来，我们一直致力于此，部分原因是我们发现人类的错误及其原因多种多样非常有趣。我认为这种对别人的灾难和错误的不断研究对我们帮助很大，不是吗，沃伦？

巴菲特：哦，是的，这是真的。在阅读金融史和诸如此类的东西方面，我一直非常专注于阅读有关灾难的书籍。(笑)毫无疑问。我的意思是，当你看到人类的愚蠢时，我关注的是金融领域的愚蠢，其他地方也有各种各样的愚蠢，但如果你想成为愚蠢的追随者，金融领域就会给你提供大量的素材。

我确实认为这种理解，也就是为什么我们比那些智商180 的人更有优势，你知道，他们可以用数学做一些我们做不到的事情。他们真的只是不了解人类的行为和发生的事情。2008 年也是一个很好的例子。所以我们一直是别人愚蠢行为的学生，这对我们很有帮助。

14，股东：你好，我是来自旧金山的Chander Chawla。巴菲特先生和芒格先生，感谢你们在过去的50 年里分享你们的智慧，成为正直的典范。50 年前，当你开始或进入新行业时，你是如何为一个你之前没有经验的新行业制定运营指标的？

巴菲特：嗯，从某种意义上说，我们当时没有考虑到这一点。但我们基本上是在寻找那些我们认为能够理解未来5 年、10 年或15 年后会是什么样子的公司。这并不意味着我们必须精确到小数点后四位或诸如此类的东西，但我们必须对它有一种感觉，我们必须知道我们的局限性。所以我们远离了很多东西。

在那个时候，价格与现在是不同的，所以当时我们知道我们的钱是足够的，这是一个比现在容易得多的决

定。我们没有计划会议或任何类似的东西。我们只是不停地阅读，不停地思考，不停地观察发生的事情，就像查理在电影中描述的那样，你知道，比较机会A 和机会B。在那些日子里，我们的资金有限，所以如果我们要买别的东西，我们通常不得不卖掉一些东西。你知道，这总是一个有趣的挑战，当你衡量你所持有的东西和已经出现的东西时，看看哪个更有吸引力。我们可能更倾向于，我们觉得我们肯定会得到一个不错的结果，而不是我们希望得到一个辉煌的结果。跟着我们的直觉走，一直把一只脚放在另一只脚前面。查理，你会怎么说？

芒格：嗯，这正是我们所做的，而且效果非常好。部分原因是因为我们是如此出色的人，工作如此有建设

性，部分原因是我们有点幸运。我们运气不错。现在，沃伦说他很幸运能去GEICO，但并不是每个20 岁的年轻人都会去华盛顿特区，敲着空荡荡的大楼的门，试图找到他好奇的东西。因此，我们通过好奇和探索智慧而获得了一些运气，我们当然会向其他人推荐这一点。当你犯错的时候，没有什么比让你自己的鼻子受到重击更能彻底地产生智慧了。我们有很多这样的例子，不是吗？

巴菲特：我们有很多这样的例子。如果你回顾我们的历史，你会看到其中的一些。我们以为我们了解巴尔的摩的百货商店业务，我们以为我们了解邮票交易业务。我们有很多与坏企业打交道的经验，这会让你欣赏好企业。在某种程度上，它提高了你区分好与坏的能力。一路走来，我们玩得很开心，这非常有帮助。如果你喜欢你正在做的事情，你知道，你可能会得到一个比你每天早上咬紧牙关去上班更好的结果。

芒格：我认为我们得到了家庭背景的帮助，因为我们来自有一些令人尊敬的人的大家庭，与来自其他家庭背景的人相比，我们更容易识别出值得尊敬的人。所以，我已故的妻子过去常说，你不可能在一代人的时间里完成很多事情。我们两个人都欠我们成长的家庭一大笔钱。相比那些家庭背景弱势的人，我认为良好的家庭帮助我们更容易识别好人。

15，股东：你好，我是来自旧金山的JeffMalloy。这是我第一次参加股东大会。巴菲特先生和芒格先生，我今年27 岁，渴望有一天能成为像你们两位一样伟大的理财经理。我正在考虑启动我自己的投资基金，但我也认识到我还很年轻，有很多东西需要学习。我想问你们两位的问题是，你们怎么知道自己已经准备好管理别人的钱了？你们对处于我这种情况的人有什么一般性建议？谢谢你。

巴菲特：嗯，这是一个非常有趣的问题，因为我当年也曾面临过这个问题。之前我做过一段时间的股票经纪人，1956 年5 月，我从纽约回来，我的家人希望我在股票方面给他一些帮助，就像我在去纽约工作之前那样。我说，我不想再干经纪人了，我喜欢的是投资。经过研究我选择了合伙的形式。但如果我真的认为有任何机会我会赔钱，我就不会做这件事。我所担心的不是我将做的怎么样，而是合伙人将如何表现，因为我需要与我步调一致的人。因此，当我们在1956 年5 月与七个人坐下来吃饭时，他们都是亲戚朋友，其中一个是大学的室友和他的母亲。我给他们看了合伙协议，我说，你不需要仔细读这个，我不可能在协议中搞什么猫腻，你不需要找律师来阅读它或任何类似的事情。但是我说，这里有些基本原则，我认为我能做到什么以及我希望如何被你们评判，如果同意这些原则，我愿意管理你的钱，因为你们不会在市场下跌时恐慌，也不会听信别人的言辞。因此，我们必须达成共识。如果我们达成共识，那么我就放心来管理你的钱。而如果我们没有达成共识，我也不想管理你的钱，因为当我认为更适合投资时刻，你可能会感到失望。" 所以，在管理别人的钱之前，一定要通过某些原则，将志同道合的人吸引过来。我认为你应该有自己的基本原则，告诉别人你的预期是什么，什么时候你应该得到玫瑰花，什么时候应该向你扔砖头。而你希望始终保持言行一致。这就是我们在合伙关系中没有一个机构的原因之一，因为机构意味着委员会，而委员会意味着麻烦。

芒格：你的姨妈特别信任你。

巴菲特：是的，还有岳父，他把他在这个世界上所有的一切都给了我。我不介意替他管理所有积蓄，只要他能坚持和我在一起，只要他不被头条新闻和类似的事情吓坏。

非常重要的一点是，你不要接受那些对你期望过高而你又无法满足的人。这意味着你要拒绝很多人。这意味着一开始你的规模可能非常小。还有，你要有一份经过审计的业绩记录。当你有了信心的时候，如果你的父母来找你，把他们所有的钱给你管，而你愿意为他们投资，我认为这是一种信心，你会说，"我可能不会得到最好的记录，但我将确保你在一段时间内取得一个体面的记录"。这时你就准备好了。

芒格：让我告诉你一个故事，一些经常来找我的年轻律师说："我怎样才能不从事法律工作，而成为一个亿万富翁？"(笑声)我说，好吧，这让我想起了一个关于莫扎特的故事。一个年轻人来找莫扎特说，"我想创作交响乐，我想和你谈谈"。莫扎特说，"你多大了？"那个人说，"22 岁"。而莫扎特说，"你太年轻了，写不了交响乐。"而那个人说，"但是你在10 岁的时候就在写交响乐了"。他说，"是的，但我没有到处跑去问别人应该怎么写"。 (笑声) 要成为一个伟大的投资者并不那么容易。当时我并不认为我们会成功。

巴菲特：我们祝你一切顺利。(笑声)事实上，我们真的是这样做的。因为你问了那样一个问题，在某种程度上表明你的态度是正确的。

16，股东：巴菲特先生和芒格先生，感谢你们接受我的提问。FerozQayyum 来自加拿大的Mississauga，现居纽约。我的问题是，你成功地建立起你自己的能力圈，我们如何像你一样建立能力圈？鉴于今天的投资环境比你开始的时候竞争更激烈，在建立能力圈时，你会有什么不同的做法？你仍然会建立一个非常广泛覆盖面很广的能力圈吗？还是你会选择建立一个更有深度但更狭窄的能力圈，专注于某个行业、市场，国家？如果是这样，你会对哪些方面感兴趣？谢谢。

巴菲特：你说的是对的。与我刚开始投资的那个时代相比，现在的竞争要激烈得多。当我起步的时候，我只是拿着穆迪工业手册和穆迪银行和金融手册，一页一页地翻下去，至少把每家公司都看一眼，看看哪些公司我可能会更感兴趣。大量阅读很重要，我只是埋头大量阅读。我会尽可能多地了解许多企业，我会努力弄清楚哪些企业我真的具有一些重要的知识和理解，这些知识和见解可能与绝大多数的竞争对手不同。我也会试着找出那些是我不能理解的，一方面我会专注于建立一个尽可能大的能力圈，另一方面我也会专注于尽可能诚实地了解我的能力圈的边界。

1951 年1 月，当我见到GEICO 保险的LorimerDavidson 后，我知道我可以看懂保险生意。在那个周六我和他相处的三四个小时里，他给我讲的保险知识，对我来说意义非凡。所以，我回去后深入研究保险，这是我可以理解的生意。在这个领域，我的大脑特别好使。但我不认为我能理解零售业。我的理解仅限查理和我曾经打工的那家杂货店，我们俩都没有学到多少零售业的知识，除了这个工作比我们喜欢的工作更累人。

要建立能力圈你要像我这么做，但现在你面临更多的竞争对手。但如果你对一个相对较小的领域比其他人了解得更多，并且你没有过于频繁地采取行动，你只需要等待机会对你非常有利时再采取行动。

投资仍是一个非常有趣的游戏。但它比以前更难了。查理？

芒格：我认为，对于大部分普通人来说，最好的策略就是掌握一门手艺。一个医生既是肛肠科的又是牙科

的，谁敢找他看病？(笑声)因此，常规的成功路径是掌握一门手艺。沃伦和我走的不是这条路。因为我们更喜欢其他类型的工作。但我认为我们这条路不适合于其他人。

巴菲特：我们那个时代的投资有点像寻宝，而且很容易发现宝藏。

芒格：我们是成功了，但这不是标准的方式，这更多是一种运气。

巴菲特：刚开始我最了解的生意实际上是保险。我的意思是，那时我几乎没有竞争对手。我记得有一次我开车去了宾夕法尼亚州Harrisburg 的保险监管部门，只是为了了解宾夕法尼亚州的一些保险公司，当时你无法在互联网上获得所有这些信息。我进去询问了一些公司的情况，那个人说，"你是第一个问到那家公司的人"。但时竞争很少。我去了位于Houston 街的标普图书馆，我记得他们是这么叫的。我去那里调研一些晦涩难懂的信息。那里根本没有什么人去。他们有一大堆桌子你可以坐下仔细分析。所以，竞争非常少。

但是，如果你哪怕对一个小小领域非常了解，它也会在某个时候给你带来优势。这就是老Tom Watson 在

IBM 所说的，"我不是天才，但我在某些方面很聪明，而且我会呆在那些地方"。而这基本上就是查理和我努力做的事情。我认为这可能是你能做到的。但你会发现你能了解的点非常少。

芒格：是的，我们在几个领域都尝试过了。很难！

巴菲特：我们有好几次被打得头破血流。

17，巴菲特：我几乎阅读我所能接触到的任何东西。我持有大约200 家公司各100 股股票，只是为了获得它们的资料。我还阅读各种贸易期刊。我不需要像以前那样读那么多书，但我会去读，而且我喜欢读书。我读经济学家的书，但不是从实用主义的角度去读的。最值得一读的实用主义经济学家是凯恩斯。我特别推荐凯恩斯的《Essays In Persuasion》(劝说集1931)。阅读凯恩斯会让你在证券和市场方面变得更聪明。我不确定阅读大多数经济学家的书是否会有同样的效果。实际上，如果所有的经济学家都躺平也不是什么坏事。(1989) 18，巴菲特：假如你知道查理和我在并购时尽职调查做得有多么少，那么你要大吃一惊了。我们并购了20 家左右的企业。实际上每一家企业的并购，我们都是第一次拜访就完成交易的。我们不进行传统的尽职调查。我们觉得，假如需要尽职调查，那么其中就有地方不对劲了。我们不喜欢派一个审计机构去检查账本和库存。你看我们并购NFM 家具市场和波仙珠宝，在一个小时内就拍板成交。大约12 年前，我们用5 分钟就决定买下富兰克林公园的一个钢材仓库(Wesco 旗下精密钢材公司)。我在买仓库之前都没去过那里。

假如我们雇了一组人去调查并写一份报告，那么这组人调查回来交给你的报告其实都是我们想听的话。我们从来不做华尔街式的尽职调查。假如有人认为自己能雇几个人，花几天时间，弄明白一家银行200 亿美元的贷款组合，那么他们是在自欺欺人。这是不可能的。我曾当过一家规模要小很多的银行的董事职位，而且我也了解那家银行的人，可是我就不知道贷款组合里有什么。假如你认为尽职调查能搞清楚，那是自欺欺人。

我们阅读很多东西，我们坚持投资我们理解的企业。就好比教练留心寻找身高7 英尺的选手。一旦找到一

个，就不必去查明身高到底是7 英尺还是7.1 英尺。可能我们不该把这些东西说出来。大家注意，假如我们被骗，那一定是被知道这些的人骗。

芒格：所以不要外传。(1991)

19，股东：你平时一天是怎么过的？

巴菲特：基蒂·凯利式的问题，嗯？

首先，我跳着踢踏舞去上班。然后，我坐下来，阅读。然后我打7-8 小时的电话。然后我回家，阅读更多的东西。然后我又在晚上打电话。基本上不会见任何人。我们不允许经纪人或分析师走进办公室，假如我们能够回避他们的话。实际上这些人很少进我的办公室。

旗下的企业运转良好。这些企业不需要我们操心。假如他们需要我们操心，那就是出问题了。那些掌管这些企业的人在管理那些企业方面比我们在行。想象一下，我和查理去做昨天艾克·弗里德曼(Ike Friedman)在波仙珠宝的工作会怎样。所以说我们没有理由花很多时间在子公司上。

我们努力做的事情是每隔一两年找到一个投资好点子。假如我们能每隔几年想出一个好点子，那么我们就会很开心。靠和人谈话是不能找到点子的。我们把时间花在阅读和思考上。

那就是我平时做的事情，查理，你平时做什么？

芒格：这让我想起二战时的一位同袍，他当时在一个没有任何任务的小队里。一次，一位将军走到我朋友的上司面前，就叫他"格罗兹上尉"吧。将军问："你的任务是什么？"我朋友的上司说："屁事儿没有。"将军非常愤怒，然后将军问我的朋友，"你的任务是什么？"

我的朋友回答，"我的任务是辅佐格罗兹上尉。"这就是我在伯克希尔的工作的最好的描述。

20，股东：平时都阅读什么？

巴菲特：我喜欢看各种各样的商业出版物，也看许多的行业出版物……早上起来之后拿到什么就看什么。每天都有《美国银行家杂志》(American Banker)，因此我会看这份杂志。我也看《华尔街日报》。当然，我会看《编辑和出版商杂志》(Editorand Publisher)、《广播杂志》(Broadcasting)《财产意外险评论》(Property Casualty Review)，以及杰弗里·梅耶(Jeffrey Meyer)的《饮料文摘》(Beverage Digest)。我什么都看。我几乎对自己所能想到的所有股票都拥有100 股的股票，如此我便能得到所有这些企业的年报了。我随身带着公司简介和委托材料。不要看经纪商写的报告。你应当对他们的报告保持高度警惕。

我认为《华尔街日报》是必需品。我每天都会花45 分钟看《华尔街日报》。事实上我昨夜在11 点的时候从床上爬了起来……我通常在晚上看这份报纸。但我会看所有的内容。我可能每天花五六个小时用于阅读。我们在伯克希尔不召开会议。我们每年会在股东大会之后于午餐时间举行一次董事会议，会议结束时我会对他们说"明年见"。

这种方式非常高效。我们没有幻灯机，也没有计算器。我们也不就任何一个问题召开会议。如果我让艾克·弗里德曼来参加会议，我可能会因此损失2 万美元或者更多。他的工作应该就是在店里卖东西。除了开会之外还有更重要的事情要做。他每时每刻都在大脑中就自己的珠宝店召开着会议。而我的大脑正在就如何使用资金召开会议。

我不参加任何研讨会，或者进行交易。我认为那些人只关心如何在开曼群岛上开设公司，或者如何不用向国税局缴税。我不会做这样的事情。那些研讨会上不会讨论其他的事情。无论何时，只要我们有机会做什么事，我们就会尽最大的努力。当可口可乐的价格跌至诱人水平时，我们用7-8 个月的时间购买了所有能购买到的股份。

我们当时买下了2300 万股可口可乐股票，我们也许用了150 个交易日才买到了这些股票，平均每天买入16 万股。当时机来临时，你必须这么做。

21，股东：如果您要教授一门投资课程，除了本格雷厄姆和菲利普费雪的书籍，以及您公司的定期报告外

(BRK 股东信)，教学大纲上还会有什么内容？

巴菲特：我想你已经说出了我推荐阅读的内容。要想成为一名成功的投资者，除了对智商的要求不高以外，首要的素质就是，要有正确的秉性和知识框架。

很明显，你需要真正理解会计，因为它是商业语言。因此，我认为你会从课堂或阅读中获得这方面的知识。

但是，一旦你掌握了这些，最好的书可能就是本格雷厄姆写的《聪明投资者》。在我看来，没有什么比这本书更重要的了。如果你读过本格雷厄姆和菲利普费雪的早期著作，我想你就不需要再读投资界的其他任何书了。

投资并不是一个复杂的过程，最重要的是要有正确的心态(做生意的心态)。就像一个人出去投资一个加油站或福特汽车经销店，或者开一家餐馆，人们经常这样做投资。投资就是做生意。股市的好处在于，它让你有机会进入全国甚至全世界几乎所有的主要企业，而且有时条件非常诱人。

你必须在秉性上符合格雷厄姆提出的原则。你可能还必须对这个过程感兴趣，甚至着迷。你必须知道自己理解什么，不理解什么。能力圈有多大并不重要，重要的是你要知道能力圈的边界在哪里。

而股市的结构，经纪业务等等，都是经过设计的，虽然不一定是有意的，但这种市场环境可能会让大多数人在投资中表现出最糟糕的一面。因此，这需要一定的独立思考能力和不屈服于人性的意志。只是，有些人可能需要一点镇静药片之类的东西才能进行投资交易。在投资行业中，基本上你必须自己独立思考。这对有些人来说比对其他人更难，在有些环境中比在其他环境中更难。但这会给你带来一个巨大的回报。

22，股东：你尝试发现好的管理层并购买管理良好的公司。就我个人而言，我觉得我遇见像你一样优秀的管理层的概率，就像我把理查德·尼克松复活一样(意味着不可能)。作为一个普通的投资者，我怎么才能知道什么是好的管理层呢？

巴菲特：我们根据两个准绳来衡量管理层。

第一是弄明白他们管理的企业到底有多好。我认为你可以通过阅读他们的成就、将他们的成就和竞争对手相比，并看看他们的长期资本配置能力到底如何。你可以从中学习到很多东西。你必须了解他们当时手中到底有怎样的牌。如果你对这家企业有所了解(你不可能理解所有的企业，但可以找到你能理解的行业或公司)，就可以看看管理层在利用手里的资源方面有多出色。

第二就是弄明白管理层是如何对待自己的股东的。很多管理层的表现在前百名之20 到80 之间，弄明白他们到底排在哪里并不容易。但是，我认为你不难发现，比尔·盖茨，汤姆·墨菲，唐·基奥……或者像这样的人，都是非常优秀的经理人。要弄清楚他们为谁工作并不难，我也可以给你另一些极端的例子。有趣的是，在我看来，管理能力差劲的管理者常常不考虑股东利益。管理能力和对股东好坏常常要么都好，要么都差劲。

但是，我认为阅读报告——阅读竞争对手的报告——在某些情况下您会得到一个结论。你不需要在这个行业中做出100 个正确的判断或者50 个正确的判断。你只需要做几个，而这就是我们要做的。总的来说，我对管理层的评价和你对管理层的评价来源是一样的，都是来自于阅读报表而不是因为我和他们很熟或者我完全了解他们。

所以，去阅读报表吧，看看他们是怎么想的，看看他们是怎么对待自己和股东的，看看他们取得了什么成就，考虑一下他们在接管时所做的事情，并和这个行业的其他公司做对比。我认为有时候能弄明白这些问题就行，用不着次次都能判断。查理？

芒格：我没有什么要补充的。

23，股东：巴菲特先生，您是如何开始创业的？如果您失败了，您是如何应对的？

巴菲特：我是如何开始的？这要看具体情况。我11 岁时买了我的第一支股票，但在那之前我已经思考了很

久。我父亲是做投资业务的，我七八岁时经常去他在奥马哈国民银行(Omaha National Bank)老楼的办公室。我发现我近视了，因为我看不清股票板上的报价：否则我可能一辈子都不用戴眼镜了。我对股票非常着迷，八九岁时就开始阅读相关书籍，1942 年我终于攒够了钱，以114 美元的价格买了三股Cities Service 优先股，然后我就一直这么做。

失败取决于你如何定义它。生活中很多事情都会出错，但这并不一定意味着它们是失败的。我真的不会回头看，我试着从我周围看到的事情中学习，但我不试图通过回头看这个决定或那个决定或我做错了什么或诸如此类的事情来学习。我根本不在乎这些。你可能会犯很多错误，好的方面是，你将会犯很多错误，但仍然会做得很好。我在报告中写下了我的错误，事实上，我有一个部分有时被称为"今日错误"，不幸的是，大多数年份都有很多。这不是世界末日。但你不想犯任何致命的错误。你不想用借来的钱投资证券，因为那会让你一败涂地。我从来没有借过大笔钱，因为我只是不想从头再来。借来的钱会放大你的错误，可能会把错误放大到极点，足以让你一败涂地。但犯错误本身并没有错。

你应该尽量选择你理解的东西。这是投资的关键。偶尔，当我认为我理解了一些我实际上不理解的东西，我可能会犯错误。但另一个你看不到的错误是，当我错过了一些我能够理解的投资时。这些都是疏忽的错误，有时还是巨大的错误。我可以指出，这样疏忽的错误让我们损失了超过10 亿美元。这些投资机会，我有足够的知识能够理解，但由于这样或那样的原因，我没去做。幸运的是，人们看不到这些错误。

股东：第二个问题。我的职业是电子工程师。所以，科技行业是我最感兴趣的，我想我们都会同意，至少在过去的6 到8 个月里，科技行业的表现是非凡的。我还看到你和盖茨先生成了朋友，邀请他来你家，等等。你们将来有没有可能收购微软，或者买一些它的股票？或者有什么你们两个可以一起合作吗？(笑声)

巴菲特：我遇见比尔的第一天，我买了100 股，就这样了。我只是想确定从那时起我可以收到他的年度报

告。这是一个个人行为，不是伯克希尔。我们不可能进入我们不了解的行业。

股东：我在想会不会有一个例外？

巴菲特：比尔是个好人，但我不会破例。

股东：可不可以利用你们这两位伟大的天才，在这个国家教育年轻人去做长期投资呢？你们可以在让年轻人在伯克希尔做学徒，也可以开一所商学院？

芒格：好吧，让我试试这个，因为我有过表现不佳的记录。(笑声)我很难让我的孩子们知道我所知道的东西。

(笑声)沃伦，也许你失败得更少。(笑声)

巴菲特：在很多方面，我的孩子比我聪明得多。查理，我有不同的经历。(笑)我主要是通过自己读书来学习

的。我不认为我有什么原创的点子。我说过我读过格雷厄姆和费雪的著作。所以我从阅读中学到了很多点子。我认为你们能从其他人身上学到很多东西。事实上，我认为假如你能从其他人身上学习，那么你无需自已有很多原创的新点子。你可以将你见到的最妙的点子投入实践。

芒格：我认为还没有人能找到一种教育方法，能让所有人都明智。有些人拒绝学习的程度令人吃惊。(掌声) 巴菲特：真正令人吃惊的地方是，甚至在学习能带来切身好处的时候，都有人拒绝学习。我总是很吃惊，那么多人关注格雷厄姆(在40 年前他就被视为证券分析之父了)，但却很少有人关心格雷厄姆的投资原理。这并不是因为人们反对格雷厄姆的投资原理，也不是因为人们学习明智的投资原理对自己没有好处，只是因为人们难以置信地不愿思考或者不愿改变。伯特兰·罗素说过：大多数人宁愿死也不愿思考。很多人已经因为不动脑筋而送命了。(笑声)这句话放在投资理财领域非常正确。

芒格：伯克希尔被别人学了多少，不管是美国投资界还是企业界，学了伯克希尔多少？我们不是说我们的做法一定值得学习，我只认为大家不愿意改变已有的做法。

巴菲特：B 夫人一生中从未上过一天学，1937 年她以500 美金起家，打造了一家出色的大企业，各位这个周未参观了她的家具店。你可能会说：这是值得学习的案例。B 夫人能成功，是不是因为她来到美国时还不会说英语呢？那么看到一个人在竞争激烈的行业里，取得巨大的成功，我们可以学到什么？她并没有发明出世界从未见过的东西，连她的店面都是租的，但是她还是取得了无与伦比的成就。为什么商学院不学习她呢？为什么商学院教EVA(经济增加值)呢？这里就有一例成功的例子。她的成功是有原因的。是不是因为智商220？不是。虽然她是一个非常聪明的女人，但是她成功并非因为某些不可复制的东西，她成功是因为她的习惯和思考方式。但是谁在学习她呢？相反，大家只把她当作一个稀罕物。在顶尖的20 所商学院里，没有一页书告诉你应该学习很明显的大成功案例。我觉得这很有趣，而在投资界中，这种情况我见的更多。你知道，对于一些主要商学院的管理学教授来说，想到他要来家具市场逛一逛，(笑声)再研究一个坐在高尔夫球车里的女人，我的意思是(笑声)如果他们这样做，他们会过得更好——但你可以这样做。

24，股东：大家好，我是来自俄亥俄州辛辛那提市的霍华德·温斯顿。我的问题是，你曾多次说过，你看到了很多很棒的股票，但因为它们规模太小而无法投资。鉴于今天在座的许多人的美元投资门槛较低——(笑声) 巴菲特："这些股票有名字吗？"(笑声)

股东：这就是我想问的。(笑声)

巴菲特：我们不观察小盘股。我们之所以认为假如你的资本额较少就能找到相当多的机会，是因为情况一直都是这样的。很显然，根据我多年来的观察，一般来说，盘子越小，关注的人越少。假如你一个月只能拿出10 万美元购买股票，那么比起一个月要拿出1 亿美元买股票的人，你能找到更多的市场无效率的机会。我这样说并不是因为我知道25 家好企业，但却无法投资。而是说我不再观察那个投资领域了，因为假如规模不适合我们，那就不值得去分析。不过我真的认为假如你的资金很小，你就总能找到非常明显的市场无效的机会。

当我刚刚开始投资的时候，我逐页阅读了穆迪和标普的资料册。那可能有2 万页厚，然后我就发现了很多东西，经纪人报告或者任何这种资料中都没有我的这些发现。有很多企业就是这样被忽视了。这种机会能够被找到，但没有人能告诉你这种机会在哪里。我想，以前是这样的，现在也该是这样吧，当然以前的小盘股可能现在涨成大盘股了。查理？

芒格：我还记得你当年买了一份猎鸭俱乐部的会员证，那个俱乐部有块油田。买猎鸭俱乐部会员资格，真还不如去捡雪茄烟屁股。(笑声)

巴菲特：其实那并不是很糟糕的雪茄烟屁股。当时那个俱乐部有98 股流通股。那个俱乐部原名叫三角洲猎鸭俱乐部(Delta Duck Club)，由100 个人凑钱成立，除了两个人没掏钱以外，其他98 个人每人出50 美元，所以只有98 股流通股。俱乐部买了路易斯安娜州的一块地。有一次，某个人一枪打歪在地上，结果枪眼里涌出了石油和天然气。(笑声)俱乐部遂重新命名为Atled，也就是Delta 倒过来念，从中可以看出这群人蛮有意思的。

几年后，油价每桶3 美元，这块地的特许开采权每年带来100 万美元的进账。俱乐部的股票卖到29000 美元一股。当时每股税后利润大约是7000 美元，税前大约是11000 美元，而且每股还有20000 美元现金。而且那块油田能开采很久。

有时候我用这件事来嘲笑有效市场理论。每股价29000 美元，每股现金20000 美元，加上每年特许开采权收入每股11000 美元，当时天然气价格25 美分，石油价格3 美元。你说这价格是有效市场么？我可不觉得。所以你能够在小规模投资中找到机会。我很乐意把我所有的猎鸭俱乐部的会员证都卖给你。(笑声) 25，股东：我的第一个问题是，你说过你很难再像过去那样增长了，因为公司已经发展得这么大了。我想知道你能否详细说明一下。我的第二个问题是，我读到文章说你和数字打交道的本事非常好，你能心算。我是学数学的，但对于企业我懂的很少。我该读些什么或怎么做才能学会更好地投资呢？

巴菲特：好了，先说第一个问题，我的意思是，让我们在这个规模基础上保持快速增长是不可能的。这就是答案，我们不能在120 亿美元的基础上以23%的回报来计算复利。我们不知道该怎么做，如果有人认为我们能做到这一点，那就大错特错了。我们认为我们的投资仍然可以做的足够好，但是，之前很高的复合回报率，部分原因是我们的起点并不是120 亿美元。我们在世界上从来没有见过像这样的复利回报率。所以，我们会忽略这部分，但是我们仍然可以做一些聪明的事情。

说说第二个问题。高等数学在投资中没有用处。不过理解数学关系，能够进行所谓的量化或数字化，一般是有帮助的。当某个领域的某个东西还关联到其他领域的什么东西的时候，那些能告诉你何时行得通，何时行不通的技巧是有用的。不过这并不需要极强的数学能力。这需要一定的数学意识和计算能力。我认为能够看到这一点是有帮助的。

我想，查理和我在阅读一家企业的资料时，总是会将其与别的几十家企业相比较。我们已经习惯成自然了。

你应该总是以某种方式进行排序和筛选——这就像棒球中的球探，在考虑一个棒球运动员与另一个球员对抗时会怎么样。试想，你只有一个特定的号码，然后想着，"一个人可能更快，一个人可以打得更好"等诸如此类的事情。

它总是在你的脑海中，你在以某种方式排序和选择。

我觉得最好的方式莫过于大量阅读。假如你每年读几百份年报而且读过格雷厄姆和费雪等人的书籍，那么很快你就能够看出你面前的企业是好是坏了。查理？

芒格：我想，要相互比较企业，美国能找到的最好的数据应该要数《价值线》(ValueLine)上的数据了。

巴菲特：我同意。

芒格：《价值线》的数据覆盖15 年，它是对美国很多大企业最好的一步到位的描述。我无法想象投资行业中持有普通股的人有谁的书架上会没有《价值线》。

巴菲特：假如你对各种行业中的不同企业都心里有数，那么你就有很好的背景知识进行衡量。假如你从没看过棒球赛，也没看过统计数字，那么你怎么能知道30%的打击手是不是一个优秀的打击手呢？你要知道你所考虑的目标处在拼图中的什么位置。《价值线》每13 周提供一次数据，假如你浏览这些数据，那么你就能对美国企业长期情况心中有数。

芒格：顺便说一下，我根本不看《价值线》的时间性评级和股票评级。

巴菲特：那些评级没有任何意义，它们列出来，实在是太糟糕了。重要的是统计资料，而不是评级。

芒格：我希望能够看到尽可能久远的数据，可是他们只提供过去15 年的数据。

巴菲特：不过我把旧杂志保存起来了。(笑声)

芒格：你知道，我希望我在办公室里也有，但我没有。

巴菲特：查理和我都喜欢研究历史，可能我更喜欢一些。假如我现在考虑买可口可乐，我就会去找1930 年代《财富》杂志对可口可乐的报道。因为我喜欢能有大量历史资料在手头，这些历史资料可以让我知道企业在长期是怎么演化的，什么东西没变，什么东西变了，等等所有的一切，可能我这样读历史资料，出发点与其说是为了决策，不如说是寻找乐趣更多一点。我们试图买进永久持有的企业，如果你也持这种思路，那么你可能也需要回顾历史资料，看看永久持有会是什么样子的。

26，股东：我知道你读了很多很多的年报。我很好奇，如果你愿意和我们分享，你读这年报的目的是什么。

但我更好奇的是——因为我想我知道你在读什么——如果有任何进一步的披露——你希望看到公司在他们的财务报告中披露什么，或者SEC 要求在财务报告中披露什么，或者代理或与股东的其他沟通中披露什么？这对你和芒格先生有什么好处？

巴菲特：我想知道的大部分东西SEC 都无法规定公司必须在年报里写出来——我想尽可能多地知道管理者是什么样的人、对公司怎么想、公司的真正情况怎么样。假设有一家我持一半股份的公司，而我去年不在公司里，我的合伙人写给我一份报告书。我理想中的年报应该和这份报告书一样，应该告诉我去年发生了什么，他认为将会发生什么。我认为年报应该传递这些信息。

SEC 要求公布的资料包含很多信息。有些信息很有帮助。但是年报背后的真正意图是什么呢？假如年报是公关文件，那么我就没多大兴趣。我不知道有什么方法能让SEC 迫使管理层写出我说的那种理想的年报。但是那种年报是我寻找的目标。

在我阅读年报的时候，我试图从总体上理解各种企业在发生什么。假如我拥有一家公司的股票，该公司所在领域中还有8 家其他的公司。我希望这其他8 家公司的年报也能寄给我一份。除非我知道其他8 家公司的情况，否则我怎么能理解我的公司的情况如何呢？我希望能知道市场份额、利润率、利润变化趋势等等所有这些东西。

除非我知道这个行业的其他公司都在做什么，否则我不可能成为一个聪明的所有者。因此，我试图从一份报告中获得这些信息。

假如我考虑对某家公司投资，我会试图用放大镜观察它的业务和运营业务的人。多年来，在伯克希尔作商业决策的时候，我发现阅读大量报表很有帮助。假如我们把一家企业完全买下来，为了知道其情况如何，我宁愿将其竞争对手的股票也挨个买上一些。我想明智地衡量经理人的业绩。除非我了解整个行业的情况，否则我是无法明智衡量的。

在全靠公开信息的情况下，你的投资业绩其实可以非常出色。我也不知道内部消息有多大用处。我们周围有各种各样的关于企业的"附加消息"。你用不着能理解所有的东西。你只需要理解你考虑投资的那家企业。你能够理解，而且这件事必须得你自己去做，没有人能去替你理解。照我看来，你不能指望从华尔街的报告中得到任何东西。你得自己去分析。我不记得我曾经从华尔街的报告中得到过任何投资点子。不过，我们从年报中发现了很多投资点子。查理？

芒格：阅读一份年报要花不少时间，即使相对简单的企业的年报也要不少时间。假如你要真的理解年报，其实并不那么容易。

巴菲特：对。一般而言，对我们真正感兴趣的企业，我们知道哪些内容可以跳过去，哪些内容要去阅读，我们读一份年报大约需要45 分钟或1 小时。

假如某个行业有6 或8 家公司，那么我们就需要6-8 小时。另外还有季报等等很多其他材料需要阅读。研究企业的方法就是吸收关于这家企业的信息，判定哪些信息有用，哪些信息没用，将孤立的点连接起来。这就是研究企业。你不可能依靠观看图标上的数字上上下下或者阅读市场评论，期刊杂志或任何类似的东西来研究企业。

那是没用的。你必须理解企业，这就是秘诀所在。

27，股东：巴菲特先生和芒格先生，感谢你们今天邀请我来这里。我叫多西布朗，来自马里兰州巴尔的摩

市。我有两个问题要问你。你能就你们两人对高管薪酬和期权发行的看法发表一下看法吗？这似乎是一个越来越受到媒体关注的话题。我们会不会在这个领域出现一些过度呢？我想问你的第二个问题，巴菲特先生，你是如何度过一个普通的一天？

巴菲特：好的，我先回答第二个问题。非常容易。我只是读了很多书，打了很多电话。我们没有会议。我们没有委员会。我们没有幻灯片。你知道，我们一无所有，我是认真的。(笑声)所以我读了很多书，我阅读年报，我阅读商业出版物。我可以用更少的时间来做别的事，但我喜欢做这件事(阅读)，所以我会坚持下去。你知道，就像生活中的其他一些活动一样。(笑声)所以，对所有看这部电影的人来说，这是最无聊的工作，但你知道，我很喜欢它。所以我喜欢这样做。我不喜欢过多地谈论它，我只是想跟上正在发生的事情。就像我说的，在人生的这个阶段，我可以过滤掉很多，我不需要做那么多事。但是我喜欢通过大量的阅读来观察，发生了什么。我花一些时间在电话上，我在电脑上玩桥牌，我可以做我喜欢的所有事情。我们先让查理来描述他的工作，我相信他的一天会很奇怪。(笑声)然后我们再讨论薪酬和期权。

芒格：我的人生中还有比沃伦更愚蠢的事，包括当一家大医院的院长。我并不是说医院是愚蠢的，我只是想说，要想成为一家医院的董事长，需要一定的心理怪癖。所以我的生活比沃伦的更不理性。沃伦的生活是我所见过的最理性的生活之一。这简直难以置信，而且——(笑声)

巴菲特：他让我想知道我今天为什么会在这里。(笑声)股票期权——有三或四个方面可以谈谈。

关于期权，我想说的是，从所有者的角度来看，大多数期权的构造都很糟糕，但从期权接受者的角度来看，它们构造得很好。选择权本身并没有错。坦率地说，就伯克希尔而言，如果我或查理拥有一个经过精心设计的期权，那将是非常合理的。我的意思是，我们对整个企业都有责任，我们认为，任何形式的绩效激励都应该与你所负责的领域相关。如果你想让一个打字员每分钟打100 个字，你应该为每分钟打100 个字付费，而不是去年的每股收益。如果一个销售人员按产品的销售数量获得回报，那么他就应该为此获得回报，而不是按某些生产配额获得回报。因此，我们相信将激励薪酬与你有责任的业绩挂钩。但企业的确存在某些领域，不适合去评价员工的表现。但这将导致一个推论，即对整个业务结果负责的人，通过某种程度上能反映整个业务业绩的期权来补偿他们是完全合适的。

问题在于，有时股价反映的不是企业业绩，而是其他方面。首先，在一段时间内，它们仅仅反映了留存收益的再投资。我过去曾指出，如果你让我在管理你的储蓄账户上有一个选择权，然后你把所有的利息进行再投资，我会在10 年后拿走一大笔钱，仅仅因为你把利息留在了账户上。像伯克希尔这样不支付股息的公司，如果你打算每年都把你所有的资本都放在这里，那么我在10 年里获得固定价格期权，就意味着我可以从你留给我的钱中获得收入。是我选择让你把它留给我。所以我觉得这不公平。

因此，我认为任何期权的价格都应该比股价更高，以反映出股东每年将他们的留存资金进行再投资的事实。

如果有人想每年支付盈利的100%作为分红，那我认为你可以选择固定价格期权。如果你每年都给我分红，同时你用剩下的钱赚的比原来不分红更多，这也没问题。

但是，如果把钱留给某人10 年，即使他们每天都打高尔夫球，这部分钱的价值也会有所增加。而把其中的一部分利益简单地拱手相让——对他们来说，随时间的流逝却拥有一份期权是一个错误。我认为，授予期权时的价格应该参考企业的公允价值。有时这是市场价格，有时不是市场价格。当然，一个公司的管理层不会以他们认为太低的市场价格，把购买他们业务的选择权给第三方，所以我发现，当管理层接到收购要约时，他们说公司的实际价值是这个价格的两倍，但他们却完全愿意以这个价格给自己发行期权——这有点虚伪。而当所有者在其他地方获得期权时，他们却说这个价格完全不合适。

但我认为，对于那些对企业负有责任的人来说，合理安排期权是有意义的。就业务而言，如果期权设计结构合理，我不会认为期权安排有什么问题。我们将这一理念推广到我们的子公司，在那里，他们通常会得到与业务运营相关的激励安排，但他们没有与伯克希尔整体相关的激励安排。如果查克·哈金斯(Chuck Huggins)在喜诗糖果做得很好——就像他一直做的那样，而我在资本配置方面做的很差，那不管查克做什么，伯克希尔的股票都不会有任何回报。把他的奖励和一些他无法控制的事情联系起来，以此惩罚他，我认为，有点傻。所以我们把它与糖果业务的运营联系起来。

就整体薪酬水平而言，真正的问题在于，公司有一位平庸的经理，随着时间的推移，这让股东们付出了非常大的代价。而当你拥有一家大企业时，你几乎不可能付给优秀经理一笔与他的价值不相称的钱。

可口可乐在罗伯托·戈伊祖塔(Roberto Goizueta)接手时的市值为40 亿美元。在之前的十年里，可口可乐在早期的管理下停滞不前，尽管有同样的产品和你看到的那些伟大的商业广告，《Mean Joe Greene》在80-90 年代，《Teach the World to Sing》在70 年代。尽管有这些伟大的广告，但那时候公司并没有做什么。如果我们在 1981-1982 年收购了整个可口可乐公司——我也希望是这样的，那只要40 亿美元。但现在的业务价值1500 亿美元，罗伯托在我们这里赚的钱就会比原先的薪酬安排多得多。

可以看出，找到合适的管理人选是非常重要的。他们应该获得多少回报则是另一个问题。这更像是一个哲学问题。汤姆·墨菲，世界上最好的经理人，他就是不想从中捞很多钱。我向他表示敬意。但我不认为墨菲做这份工作并拿更多的回报是错误的，我认为薪酬安排应该和所负责的工作有关。当我在1960 年代经营巴菲特合伙公司时，我的利润是每年收益率超过6%的部分的25%。而我没有拿任何薪水，但是我可以通过这个安排赚很多钱。

当我日复一日地经营这家合伙公司的时候，我是突然想到了这个想法，我想这可能会改善我的收入。(笑声) 我不认为让管理层为股东赚钱是件坏事。他们应该为真正做到这一点而得到回报，而不是仅仅因为股东将钱再投资给他们。他们应该基于他们接管时所拥有的公平价值来做这件事，他们应该做得非常出色。查理？

芒格：我们在伯克希尔之前的股东会议上说过，我们认为现行的强制性公司会计制度，在股票期权方面是软弱的、腐败的、可鄙的。如果薪酬安排作为一种常规的补偿是行得通的话，为什么它必须在软弱、腐败和可鄙的会计制度下被掩盖呢？我认为，我们已经陷入这种特殊的模式，这对我们社会并没有什么好处。

如果你过度使用股票期权，整个事情就像链条锁一样。我的意思是，在硅谷有一家公司几乎向每个人都支付期权费，只要这个链条能迅速生效，它就能影响到利润表，因为没有任何东西会列为费用。一旦每个人都发行股票期权，其他人都觉得他必须这么做。这种做法也就得到了推广。因此，我对股票期权模式在美国企业中的极端流行并不完全狂热。

就我个人而言，我非常喜欢不同的方式，这可能涉及股票而不是股票期权。那些在好市多、可口可乐或其他类似公司这样的机构里，把重要工作做得很好的人，我很乐意与他们分享股票。但我不太喜欢目前的社会已经陷入的格局。关于我们在美国企业薪酬方面是否存在一些可怜的过度行为，我的答案是肯定的。我不认为没能力的人会是得到最多钱的人。在很多情况下，我同意沃伦的观点，那笔钱是应得的。但这就是嫉妒效应，这种做法会蔓延到其他所有人身上。然后出租车司机和所有人开始认为这个系统是非理性的，不公平的，疯狂的。

我认为这就是为什么一些人，随着他们在美国公司中的崛起，在获得了一定的权力和财富后，他们开始把行使极端的克制作为一种道德责任。这就是沃伦对汤姆·墨菲的评价。我认为汤姆·墨菲的态度是正确的。这可以追溯到人类文明史上。"礼拜仪式"这个词来自一个希腊词，也是一样的。如果你是雅典的重要公民，那你也会成为犹太文化中的重要人物。我的意思是，你有义务回馈社会，作为一个榜样。文明社会有社会压力来履行这些义务。我认为，考虑到顶层人士已经拥有的薪酬，如果我们能看到更多一点类似伯克希尔的薪酬体系，情况会更好。我想沃伦和我做得很好。(笑声和掌声) 巴菲特：我认为另一个问题是，在会计方面，它迫使人们变得虚伪，然后这种虚伪就会被接受，成为一种规范，尤其是当领导者这样做的时候。你知道，几年前的情况是，毫无疑问，任何经理都会说，股票期权是一种薪酬形式。他们会说薪酬是费用的一种形式，他们会说费用属于利润表科目。但他们不希望将股票期权计算在内，因为他们觉得这可能会限制他们行使期权。

当联邦政府财务会计准则委员会(FASB)提出了一个让所有人都能真实反映现实的建议，公司的领导们来到华盛顿向立法者施压，要求国会开始制定会计准则(FASB 做出了妥协，准许公司在两种会计处理方法中自行选择，可以沿用内在价值方法，但鼓励公允价值法)。我曾提到过，1890 年在印第安纳州，有一位立法者提出了一项法案，将圆周率的值改为3，因为他认为3.14159 对小学生来说太难了，这样可以缓解计算问题。企业管理层的这种行为，往往是为了创造更高的股价，我认为这意味着，在某种程度上，他们丧失了公正性。就像我说的，我们对这个问题没有强烈的感情，但是——(笑声)查理，你想说点啥么？

芒格：不过，这相当有趣。还有一个更早的例子。范德比尔特没有从他的铁路公司拿工资。毕竟，他拥有着铁路公司，而公司已经支付了他所需要的所有红利，同时他从经营整条铁路中得到了乐趣，所以他认为他自己不该拿工资。我们从来没有达到范德比尔特的标准，但是——(笑声)

巴菲特：我们不支付红利嘛，查理。

芒格：对呀，这就是我们拿工资的原因。(笑声)

28，股东：你好。我是史蒂夫·戴维斯，从旧金山来。我想听听你对如何理解公司年报的建议。你在年报中寻找什么、什么是重要的、什么是不重要的，这些年来你从成千上万的报告中学到了什么？谢谢你！

巴菲特：我会告诉你，我读了很多很多报告。我们从我们认为可以理解的公司的报告开始。所以我们希望阅读我们能理解的年报，我每年都读上百篇。然后我们从报告中看到管理层是否在告诉我们想知道的事情。

当我们发现一个管理层确实告诉了我们这些事情，而且是用坦率的态度——就像一个子公司的经理会对我们坦诚一样，用我们能理解的语言交谈，这肯定会改善我们对投资这样一家企业的感觉。在某种程度上，反过来会让我们感到厌烦。所以，如果我们读了一些公关式的官样文章，你知道，如果我们只看到了很多图片，但没有说明事实，这对我们对企业的态度会有一些影响。

当我们读完年度报告时，我们想要比刚拿到报告时能更好地了解公司业务。这对管理层来说并不难，如果他们想这么做的话。如果他们不想这样做，我们认为这是决定我们是否想成为他们十年左右的伴侣的一个因素。

我们从阅读年报中学到了很多。例如，可口可乐公司过去多年的年报是一份信息量极大的文件。如果我和罗伯托·戈伊祖塔，或者现在的道格·伊维斯特交谈，他们会告诉我有关公司的事情，他们告诉我的不会比我读那份年报得到的更多。我们根据年报买进了那只股票。在购买我们的股票之前，我们购买可口可乐并不是基于与可口可乐高层的任何对话。我们只是根据年报，加上我们对业务运作的了解，才买下了它。查理？

芒格：是的。如果你的年报中，有一堆标准化的流行术语，使得年报看起来像是来自同一家咨询公司，那我认为这是一个很大的失误。这并不是说参考一些咨询报告来写年报是错误的。但我认为，对于一种坦率、简单、连贯的报告来说，年报有很多东西值得说。

巴菲特：每个企业都有问题，我们只要经理及时告诉我们就行了。我们希望在我们经营的企业中也能做到这一点。事实上，我们很少给我们的经理提建议，但是我们经常说的一件事就是，马上告诉我们坏消息。我不明白为什么谈公司的坏消息，对一家上市公司的经理来说不是一个好建议。

随着时间的推移，我确信这是最好的政策。但很多公司，比如，有投资者关系沟通方面的人，他们总是迫不及待地想要推出他们认为是好消息的东西。他们的态度是：他们有一群动物需要喂养，他们会一直喂它们想吃的东西。随着时间的推移，动物们学乖了。所以我们试图远离这样的企业。

芒格：你很少在年报中看到这样一句话：这是一个非常严重的问题，我们还没有完全弄清楚如何处理它。(笑声)但是相信我，大多数情况下这是一个准确的陈述。(此时巴菲特暂时离开) 26，股东：我是来自金融学院的赵辛娜。你会给我们年轻人一些建议，让我们为未来做好准备，像你一样成功吗？(笑声) 巴菲特：如果你对商业感兴趣，我认为你应该在20 岁出头的时候学习所有的会计知识。会计是商业语言。现在，这并不意味着它是一种完美的语言，所以你必须知道会计语言的局限性，以及它的所有方面。所以我建议你学会计。如果你对投资感兴趣，首先我会选择读会计课程。我建议你，在兼职或其他方面，在一些企业工作。

没有什么比观察企业如何运作更能帮助你在未来对企业做出判断。你知道，当你明白什么东西是非常有竞争力的，什么东西是不那么有竞争力的，以及为什么会这样，所有这些都增加了你的知识。所以我会读很多书。我会大量阅读有关投资的书籍，并获得同样多的商业经验。我会与商界人士讨论业务，找出他们认为是什么让他们的业务运作正常，或者他们在哪里存在问题，及其原因。我觉得你应该尽可能从各方面去学习。如果它让你兴奋，你会做得很好。我认为，虽然某些活动吸引了不同的人，但如果你对生意感兴趣，我猜你会做得很好。如果你懂商业，你就懂投资。投资只是资本配置方面的业务决策。祝你一切顺利。查理？

芒格：年复一年地减少你的花费，这也是个小问题。

巴菲特：我们已经掌握了。(笑声)

芒格：是的。如果你坚持下去，这真的很有用。

巴菲特：查理很快就有了孩子，但当他还是律师的时候并没有赚大钱。你在出去成家之前存下的任何一块

钱，以后都可能值10 美元，因为你可以把它存起来。储蓄最好从年轻时就开始，因为在你有了真正的家庭后，储蓄就变得困难了。因为不管你喜不喜欢，支出都会随之而来。所以，我先为自己工作，然后把钱存起来。我很幸运，我不用支付自己的大学学费。如果我必须付学费，我可能就不会去上大学了。但是我能把我十几岁时所赚的所有钱都存起来，最后那些钱被放大了很多倍。当我第一次开始卖证券时，我赚的钱在一定程度上被家庭占用了。所以早点开始存钱吧。很多都是习惯，而早点存钱是一个很好的习惯。

30，股东：巴菲特和芒格先生，非常感谢你们的盛情款待。我叫伊冯娜·埃德蒙兹，来自佛罗里达州的圣彼得堡。感谢你们花这么多时间回答我们的问题。我有两个有关保险的问题。首先，我怀疑我们很多人对保险的了解不如对股票的了解，我想知道你能否在伯克希尔网站上为我们提供一些参考资料，帮助我们增加对保险的了解。

第二个问题可能与第一个问题有关，我只是不明白这个事实，但《华尔街日报》在3 月19 日发表了一篇文

章，题为《当保险公司扔掉垃圾时，有些人就得背黑锅》。其中的"有些人"包括伯克希尔。文章指出，许多保险公司将不赚钱的保险业务交给了科隆再保险公司或其他类似的公司。长话短说吧，据我所知，目前拥有科隆保险公司大部分股份的公司是通用再保险公司，其助理总法律顾问表示，一家保险公司在一个竞争激烈的市场中，通过在其专业领域之外承保新的业务来寻求增长，而科隆再保险的专业领域是人寿再保险。

格雷厄姆先生可能会接着说："首先，不要做你不懂的业务。此外，适当的控制承保新业务在保险业务中至关重要。最后，如果一个商业机会好得令人难以置信，那么它很可能是真的。"如果这是事实，你能告诉我们这是怎么发生的吗？我们正在采取什么措施来防止这种情况再次发生？伯克希尔股东的最终成本可能是多少？因为据我所知，科隆事件只是冰山一角。

巴菲特：这些都是好问题。让我们先看第一个问题，伯克希尔网站有一个参考文件列表，有一些可以帮助你理解保险的东西。但我听起来你已经很了解了。(笑声)我想不出我读过的关于这个主题的好书。

1951 年1 月的一个周六早上，我和一个叫洛里默·戴维森的人一起度过了四个小时左右的时间，向我解释

GEICO 是如何运作的。这是一个了不起的教育，它让我如此感兴趣，不仅对GEICO 如何运作，而且对它的竞争对手如何运作，这个行业如何运作，我开始阅读很多其他公司的报告。我从来没有在学校上过关于保险方面的一门课。我什么都不记得了。我不知道课本上写的是什么。它对我没有任何价值。所以我从来没有真正的保险背景。

你知道，我们家没有人从事保险业。在我和戴维谈之前，我真的没有想过这件事。我去那里的唯一原因是因为我的偶像本·格雷厄姆，在《名人录》中被列为GEICO 的董事长——你知道，他曾经也是旧金山市场街铁路公司的董事长。幸运的是，我没有去市场街铁路公司，而是去了GEICO。(笑声) 而我自己的保险教育来自于阅读大量的报告。如果我重新开始，如果我对保险行业一无所知，而我想发展一些专业知识，我可能会阅读周围每家财产保险公司的报告。我会回过头去找到最好的行业手册看看。我只会做大量的阅读。我以前曾去林肯的保险部门看会议报告和审查报告，他们会让我填写一些申请表格，而我会一直问他们要这些(笑)，要拿到这些报告，他们必须走到国会大厦的地下室最下面，帮我找出来。但是他们没有太多别的事可做，所以他们总是很乐意去做。这就是我学习保险的方法。通过这种方式来学习是一个很有成效的领域。我真的认为类似的学习方式仍是现在最好的方法。另外，你也可以读一些分析师的报告。坦率地说，我认为你可以通过阅读伯克希尔20 年来的年报中的保险板块学到一些东西。我想这会教你一些保险经济学的知识。所以，我会通过阅读来做这件事。此外，如果你能找到一个对这个行业很了解的人，愿意花时间和你谈谈，他们可能会缩短你的学习时间，在这方面给你一些帮助。

31，股东：美国运通没能成功在我信用卡上刷走50 万美元。不过下次你见到他们主席时，可以代我谢谢他。

刚都是开玩笑的，但是我的问题基本上是关于投资的方法。我已经用自己的钱投资股票大约10 年了。总的来说，我的成绩还算不错。然而，在这个过程中，我给自己上了一些非常痛苦和昂贵的课。例如，1990 年，我以5500美元的价格购买了伯克希尔的股票，3 个月后，我以8000 多美元的价格卖出了这些股票，并为自己迅速而精明的盈利而暗自庆幸。(笑声)今年早些时候，我以7 万美元的价格买回了同样的股票。(笑声)我打算用我的余生来拥有它。(笑声)所以你可以看到我在成长。(笑声) 我的问题是，我没有接受过会计和金融方面的正规教育。我想从你那里得到一些建议，关于自我教育的方法和一份基本文本的阅读清单，很明显，从伯克希尔的年度报告开始。谢谢你！

巴菲特：谢谢你，特别是你对我们运营公司员工的评价，因为他们非常棒。他们早上五点就在这里。我的意思是，他们在这个周末做了大量的工作。他们很高兴。我在周六的午餐时间见过他们所有人，我的意思是，他们让人印象深刻，而且你知道，我为他们感到骄傲。经理们应该为他们带来的员工感到骄傲。我希望你们有机会亲自感谢尽可能多的人。顺便说一句，在喜诗糖果的专柜你会找到Angelica Stoner，她和我们在一起50 年了，你知道，她从加州跑过来帮我们卖花生糖，她做得很开心。(掌声)

你问的问题很好，你想知道，在会计和金融方面，自学的最好方法是什么？

我从很小的时候就对它很感兴趣，我最初的方法是去奥马哈公共图书馆，把所有关于投资主题的书都找出来读。这个过程中我也学到了很多不真实的东西。我对绘制股价图表购买股票非常感兴趣。(笑)我通过大量的阅读来完成，但是对我来说这很容易。因为，阅读对我来说就像去看棒球比赛之类的。说到具体的会计教材，我想你可能想读一些更好的，甚至是已经发表的杂志文章或者报纸上的文章。上面有一些关于会计的好观点。

查理，你能想到什么具体的或我们能推荐的东西吗？

芒格：我想，我们俩从伟大的商业杂志中学到的东西比我们在其他任何地方学到的都多。这是一种获得丰富商业经验的简单快捷的方法，只需要浏览一个又一个问题，涵盖各种各样的业务。如果你养成了这样的思维习惯，把你正在阅读的内容与正在展示的基本思想结构联系起来，你就会逐渐积累一些投资方面的智慧。我认为，如果你不大量阅读，就不可能成为一个能力圈范围广泛的优秀投资者。我认为没有一本书能帮你做到这一点。

巴菲特：是的。你可能会考虑挑选5-10 家你觉得非常熟悉他们产品的公司，也许是这样，但不一定对他们的财务状况和所有这些都非常熟悉。找出一些公司的相关信息，这样至少你能够了解些什么，如果你了解他们的产品，你就知道这个行业本身发生了什么。然后，你可以得到很多年度报告。你还可以通过互联网或其他方式，获取所有已经在上面写了5 年或10 年的杂志文章。让自己沉浸其中，就好像你要去为公司工作，或者他们把你聘为公司CEO，或者你要买下整个公司。我的意思是，你可以用任何一种方式来观察它。

当你熬过这一关的时候，问问自己：还有什么是我不知道却需要知道的？

回到很多年前，我总是四处走动，和竞争对手交谈，和公司的员工交谈，问一些类似的问题。事实上，当我第一次在GEICO 见到我的朋友洛里默·戴维森时，我就是这么做的。我一直在问他问题。这就是调研的本质。你知道，如果我对ABC 公司感兴趣，我会问其中的一个问题，我会去XYZ 公司，试着多了解一些。现在，你能得到的信息是太多了，你还要学会去辨别它。

本质上，你是一名记者。我的意思是，这个过程很像在报道新闻。如果你问了足够多的问题——安迪·格鲁夫在他的书中谈到了银子弹。你对竞争对手说：如果你有一颗银子弹，你只能用它射穿你的一个竞争对手的脑袋，你会选谁？为什么？随着时间的推移，如果你问这样的问题，你会学到很多东西。

你问XYZ 行业的某个人，你说：如果你要离开公司10 年，你必须把所有的钱都投到你的一个竞争对手身

上，或你的一个竞争对手的股票，而不是你自己的公司，你会投哪个？为什么？不停地问，问，问。你必须以某种方式对你得到的答案进行交叉验证分析，但是你的头脑中要有很多东西，然后你就可以用它们来重新规划你自己的思考——为什么你要这样或那样评估这个公司。

会计，你只是需要慢慢来。你甚至可以选修一些这方面的课程。但最重要的是弄清企业是如何运作的。

我会怕谁吗？如果我们经营GEICO，我们会担心谁？我们为什么要担心他们？我们想让谁来解决这个问题

呢？我是不会告诉你的。(笑声)你一直在问这些问题，然后你去找出他想把银子弹射过去的人。就像谁唤醒了

Irving Berlin 歌里打动人心的号手？这就是你的方法。

你将一直在学习。你可以和现在的员工、以前的员工、供应商、用品供应商、分销商、零售商交谈，有客

户，各种各样的人，你会学到很多。这是一个新闻调查过程。最后，你想写成故事，你就像在做新闻工作。六个月后，你想说XYZ 公司值这么多钱，你就可以开始写成故事。有些公司很容易写故事，而另一些公司则很难写故事。我们试着寻找那些简单的。查理？

芒格：对于以简介摘要形式列出的上千家大型企业的历史，我认为《价值线》是一个好工具，那一大本真的讲述了很多关于我们最好的公司的历史。

巴菲特：是的。如果你看一下，有1700 个。每一页你会看到在股本回报率方面发生了什么，在销售增长方

面，市场份额方面看到所有发生的事情。然后你问自己：为什么会发生这种事？谁让它发生的？未来10 年会是什么样子？因为这才是你真正想要弄明白的，不是价格历史图表，而是关于商业演进的历史图表。你会试图在脑海中打印出未来10 年的《价值线》。有一些公司，你可以做一个合理的预测工作，还有一些公司预测就太难了。但这就是游戏的意义所在。如果你对它有一些偏好，它可以是很多乐趣。这个过程和你得出的结论一样有趣。

芒格：当然，当他谈到结论的原因时，他说的是什么——这是最重要的问题。这不仅适用于投资。它适用于整个人类经验。如果你想变得聪明，你必须不断问的问题是：为什么？为什么？为什么？为什么？你必须把答案和深层理论的结构联系起来。你必须知道主要的理论。这有点费力，但也很有趣。

32，股东：我是来自纽约的尼尔·麦克马洪，也是红杉资本的股东。你很推崇格雷厄姆，而格雷厄姆又很鼓励不断转手(持有的公司)，而你的投资思想是集中投资加上非常长远的眼光，请问你仍旧是15%的菲利普·费雪和85%的格雷厄姆吗？

巴菲特：我也不知道具体的百分比。在我先前讲的三条投资哲学基础方面，我是100%的本·格雷厄姆。这三条真的很重要。我在1960 年左右第一次读费雪的两本书，我认为那两本书是很了不起的书籍，费雪是一个很了不起的人。我认为假如算我的方法受人影响的百分比的话，《福布斯》的杰姆·迈克尔斯(Jim Michaels)算一个。

我可以对这些人给我的影响加一个百分比数字。现在我认为我是100%的菲利普·费雪和100%的本杰明·格雷厄姆，他们两人的观点并不冲突，只是侧重点不同而已。资本回报率高而且可以不断追加投资的企业是世界上最好的企业。格雷厄姆不会反对这个观点。而格雷厄姆的钱大部分是从GEICO 保险中赚来的，这家公司就是那种最好的企业。所以格雷厄姆是认同这个观点的。格雷厄姆只是认为买进从大量统计数据上看非常便宜的东西易于实践，也易于教会别人。格雷厄姆会觉得费雪的方法比他的方法更难传授。不过格雷厄姆的方法比费雪的价值有更多限制，因为格雷厄姆的方法不适用于大规模资金。

格雷厄姆-纽曼公司(Graham Newman Corp.)实际上是一个开放式基金，有600 万美元的账面价值。纽曼和格雷厄姆是这家公司的合伙人，自己也有600 万美元。所以他们一共有1200 万美元。1200 万美元他们可以买进小型机械公司或者别的什么公司，都是从统计数据上看非常便宜的公司。那是非常不错的群买操作。

格雷厄姆必须要卖出。假如你买的是糟糕的企业，那么你迟早还是要把它出售的。假如你买了一组糟糕的企业，你的指望是其中有一些能够被并购或者发生什么事件，你需要转手。另一方面，假如你买的是一家好企业，那么你基本上用不着转手。查理？

芒格：我发现有一点很有趣，费雪当年买的好企业，很多都没能一直好下去。其中有一家叫产权保险信托公司(Title Insurance & Trust Co.)，该公司曾在加州首屈一指。该公司有最大的产权保险部门，都是手工作业的。

还有非常好的财务实力、商业信誉等。该公司在一个利润丰厚的领域中称雄。不过，计算机出现了。只要投资几百万美元，就能建立一个产权保险部门，而且不比过去的人海战术差。很快出现了很多产权保险公司，这些公司都去找大的代理商(如大型放贷机构和大型房地产经纪机构)，支付给他们按照以前标准来看高得惊人的佣金，从而抢走很多业务。所以在加州，所有产权保险公司的总利润之和降到了零以下。本来这个行业是一个垄断行业，看起来不可能会出现竞争的。假如你展望未来20 年，那么很少有公司能称得上安全，科技进步有时候给你带来好处，有时候能害你赔得很惨。如产权保险信托公司能聪明一点，就会发现，计算机能降低成本这个事实可能算得上是有史以来最可怕的诅咒。

巴菲特：比起格雷厄姆的方法，费雪的方法可能需要更多的商业经验和洞察力。不过格雷厄姆的方法可能会很长时间找不到可投资的目标，而且也很难应用于大资金。但是，若你严格遵循他对流动资本的安全要求，那么这方法是行得通的。尽管可能不适合大资金，而且有些时间段里找不到投资目标。

格雷厄姆真的更像一个老师，而不是一个投资人。我的意思是，他没有想要赚很多钱的冲动。他对此不感兴趣。所以他真的想要一些他认为可以教的东西作为他哲学和方法的基石。他觉得你可以坐在奥马哈读他的书，然后买一些统计上便宜的东西，你不需要对商业或消费者行为有任何特别的见解，或任何类似的东西。我不认为这真的有任何问题，但我也不认为你可以用他的方式去管理规模很大的资金。